中国黄金期货价格发现功能动态演进实证研究

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1、中国黄金期货价格发现功能动态演进实证研究　　摘要：本文针对中国黄金现货价格以及黄金期货价格之间的联动关系进行实证分析。根据中国黄金期货保证金比率的变动，本文将数据分为两段，分别对其进行实证检验：先后进行平稳性检验、协整检验、建立VAR模型、进行Granger因果关系检验、Hasbrouck方差分解，通过对比两阶段的实证结果，研究中国黄金期货市场的价格发现功能以及分析保证金比例的提高对黄金期货市场价格发现功能的影响方向及其程度。研究结果表明，中国黄金期货价格与黄金现货价格之间存在相互引导关系。同时，黄金期货保证金比率的提高对黄金期货市场与黄金现货市场之间

2、价格的联动关系并未产生实质性的影响，但是会降低黄金期货市场在价格发现中的贡献。最后，本文分析了影响黄金期货市场价格发现功能的原因，并提出了相应的建议关键词：黄金期货；价格发现功能；保证金比率；动态演进中图分类号：F790文献标志码：A文章编号：1009-055X（2016）03-0028-10一、引言自2008年1月上市以来，中国黄金期货只经历了短短七年的时间，相比国外成熟的黄金期货市场而言，中国的黄金期货市场正处于起步阶段，中国黄金期货价格所包含信息的准确性及其价格发现功能的发挥情况尚无定论。同时，由于近年来中国通货膨胀较为严重，黄金期货市场波动剧烈

3、，为了稳定黄金期货市场，上海期货交易所决定，自2010年11月29日收盘结算起，提高黄金期货合约的交易保证金水平，由原来的7%提高至10%，提高比例高达43%，这对中国黄金期货市场所产生的影响也有待深入分析期货市场的价格发现功能是指通过期货市场上公平合理的合约交易，形成具有权威性、预期性和连续性的期货价格信息，并通过期货市场将该价格信息及时传递给公众，指导其生产、经营和投资决策。在有效市场理论假设下，期货价格包含了所有相关的信息，包括已知和预测的全部价格信息。在有效市场假设下，期货价格是对未来现货价格的无偏预测国内外对各种大宗商品期货市场的价格发现功能

4、的实证研究很多。D.Bigman（1983）[1]等最早提出了期货市场检验模型，通过利用交割日的现货市场价格对距离交割日一定时间的期货市场价格加以回归，但是该模型没有对数据的平稳性进行检验的情况下直接对期货市场与现货市场之间的价格联动性进行检验。Engle和Granger（1987）[2]针对以上研究模型所存在的缺陷，提出了E-G两步法，但是该模型在应用中也存在局限性：在模型中附加了“公共因子约束”，在一定程度上降低了检验的有效性。Johansen（1988）[3]针对E-G两步法在实证中存在的上述问题，提出了以向量自回归模型为基础的协整检验方法。Sh

5、astri（2008）[4]等以芝加哥交易所上市的137支股票期货日收盘价格为研究对象，通过构建VAR模型和协整方程，研究单只股票期货的价格发现功能。研究结果表明，在31个交易月期间，单一股票期货对相应标的股票的价格发现的贡献约24%。近年来，也有部分学者采用新的研究方法，如EGARCH模型（ZhongM.、DarratA.F.和OteroR.，2004）[5]和GARCH模型（ChunchiWu、JinliangLi和WeiZhang，2005）。[6]姜津、刘芳、吴文（2009）[7]是国内最早研究中国黄金期货市场价格发现功能的学者，他们以2008

6、年7月14日至2008年8月25日期间上海期货交易所和黄金交易所30个样本日的收盘价为研究对象，借助协整检验、向量自回归模型（VAR）以及自回归滞后模型，对我国黄金现货市场的价格波动与期货市场的价格波动之间的关系进行实证检验，检验结果表明，两个市场的价格波动之间存在着内在的关联性。余亮、周小舟（2009）[8]以2008年1月9日至2008年9月8日期间上海期货交易所和黄金交易所的日收盘价为研究对象，建立向量自回归模型，运用协整检验、Granger因果检验、误差修正模型和脉冲响应函数，对中国黄金期货市场与现货市场之间的价格联动关系进行实证检验，检验结果

7、表明，两个市场的价格之间并不存在Granger因果关系，中国的黄金期货市场的价格发现功能并未完全实现本文在扩大实证研究的数据涵盖期间的基础上，从实证分析的角度来研究中国黄金期货市场价格发现功能的动态演进。研究主要围绕如下两个问题而展开：①中国黄金期货价格与中国黄金现货价格之间的引导关系。②提高黄金期货保证金比例对中国黄金期货市场价格发现功能的影响二、黄金期货价格与现货价格关系动态演进的实证检验（一）向量自回归模型（VAR）简介作为分析与预测多个相关经济指标的模型之一，向量自回归模型（Vectorautoregression，VAR）被广泛用于分析具有关

8、联性的时间序列系统，以及衡量随机扰动信息对各个变量所产生的动态冲击，进而可以解释各种经济冲击对