基于实物期权的矿产资源价值评估模型_张高勋

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1、第３２卷第２期技术经济Ｖｏｌ．３２，Ｎｏ．２２０１３年２月ＴｅｃｈｎｏｌｏｇｙＥｃｏｎｏｍｉｃｓＦｅｂ．，２０１３基于实物期权的矿产资源价值评估模型张高勋，田益祥，李秋敏（电子科技大学经济与管理学院，成都６１００５４）摘要：依据实物期权理论，采用鞅定价方法，构建了矿产资源价值估计模型———ＧＡＲＣＨ资源开发投资评估模型。该模型允许资源价值具有时变的波动率，弥补了折现现金流（ＤＣＦ）方法和传统实物期权方法在实际应用中的不足。利用锌、镍、铜和锡等矿产资源的现货价格数据，对本文构建的模型、ＤＣＦ模型和Ｂ－Ｓ模型的资源价值估计效果进行比较分析。结果显示，本文构建的模型能灵活刻画资源开采过程中的

2、期权价值，比其他模型更能体现资源所有者的权益。关键词：矿产资源；资源定价；实物期权；价值评估中图分类号：Ｆ８３０．９文献标识码：Ａ文章编号：１００２－９８０Ｘ（２０１３）０２－００６５－０６估方法，更科学、合理地评估矿产资源的真实价值，１研究背景对于我国进一步实现经济快速、持续和稳定发展具矿产资源产业是国民经济重要的基础原材料产有重要意义。业，该产业具有产品种类多、产品应用领域广、产业２文献回顾与其他产业的关联度高等特点，在经济社会发展以及国防、科技、工业、建设等方面发挥着重要作用。在现有研究中，估计自然资源价值的方法主要随着经济的快速发展，我国对矿产资源的需求不断有两类：一是基于传统

3、的ＤＣＦ和随机动态过程的估扩大。然而，现有的矿产资源定价机制不合理，造成值方法［２－３］；一是基于实物期权的资源定价方法［４－８］。资源浪费、环境污染问题日益严重。资源配置效率本文主要研究第二类型资源定价模型。低下、资源短缺和资源利用不合理已成为制约我国Ｂｒｅｎｎａｎ和Ｓｃｈｗａｒｔｚ基于自然资源的产品价经济社会可持续发展的现实瓶颈。格服从几何布朗运动的假设，首次运用实物期权方目前我国主要采用折现现金流（ｄｉｓｃｏｕｎｔｅｄ法研究了自然资源的价值估计问题。随后，很多研ｃａｓｈｆｌｏｗ，ＤＣＦ）法对采矿权进行估价。该方法的评究者（如Ｗｉｌｌｉａｍｓ［９］、Ｃａｐｏｚｚａ和Ｓｉｃｋ［１０］

4、、Ｇｒｅｎａ－估原理是：选取某一适当的折现率对未来预期现金［１１］［１２］ｄｉｅｒ、Ｓｃｈｗａｒｔｚ等）在此基础上运用实物期权方流进行折现。传统的现金流量法具有简单易懂的优法对不确定条件下的投资问题进行了研究。目前研点，在实务中被广泛应用。但是，该方法忽略了管理究者的工作主要集中在对传统实物期权方法的进一者决策的价值，往往造成估价不够准确。同时，资源［１３］步完善方面。例如：Ｈａｈｎａ和Ｄｙｅｒｂ、杨海生和类产品的定价通常是一次性的（垄断定价或政府定［１４］陈少陵等考虑到几何布朗运动不足以描述资源价），缺乏弹性机制，容易随社会经济的发展而偏离价格变化，在传统的几何布朗运动假设基础上，引

5、入［１］真实价格。例如，喻建良和戴塔根分析了２００５年“跳”过程，构建了基于“跳”过程的实物期权模型；傅国土资源部推荐的７种矿业权价值评估方法，发现［１５］强、徐海龙将博弈论与实物期权模型相结合研究这些方法都存在忽视期权价值的问题，容易造成国企业并购决策；Ｗｏｎ突破传统实物期权模型中单一有资产流失。变量（产品价格）的限制，将成本作为价值估计模型鉴于此，研究基于实物期权的矿产资源价值评［５］中的另一变量，构建了自然资源估值模型；何沭文收稿日期：２０１２－１２－１０基金项目：教育部人文社会科学研究一般项目“主权信用评级下调冲击全球经济的原因、内在机理的挖掘及对策”（１２ＹＪＡ７９０１２５）

6、作者简介：张高勋（１９７７—），男，河南洛阳人，电子科技大学经济与管理学院博士研究生，研究方向：金融工程与金融投资；田益祥（１９６３—），男，重庆人，电子科技大学经济与管理学院教授，博士生导师，研究方向：金融工程与金融投资；李秋敏（１９７６—），电子科技大学经济与管理学院博士研究生，研究方向：金融工程与金融投资。６５技术经济第３２卷第２期［４］［１６］［１７］Ｑ和刘金兰、Ｌｅｅ和扈文秀等则从复合实物期Ｃｎ＝ｅｘｐ［－ｒｆ（Ｔｎ－ｔ）］Ｅ［ｍａｘ（ＳＴ－Ｉｎ，０）］。（３）ｎ权的角度分析了自然资源开发投资评价模型。式（３）中：ｒｆ为无风险收益；（Ｔｎ－ｔ）和ＳＴ分别ｎ对已有文献进行分析，

7、可发现国内外学者一般为第ｎ个期权的到期时间和到期净现金流，则矿产假设资产价格服从几何布朗运动，然后运用随机微资源的总价值为分方程的相关理论对模型进行求解，在求解过程中ｎ通常假设标的资产的波动率是固定不变的。而大量Ｖ＝∑Ｃｉ。（４）ｉ＝１［１８－２０］以上分析表明：资源定价的关键在于确定风险的实证研究结果已表明，资产价格波动率通常是时变的。矿产资源是一种不可再生的耗竭性资中性测度Ｑ下标的资产（净现金流）的分布。下面源，其稀缺程度必然随着时间的推移