中国的资本回报率及其影响因素分析_白重恩

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1、中国旳资本回报率及其影响因素分析白重恩张琼内容提要本文估计了年中国的总体资本回报率，并且基于中国省际面板数据，回归识别了资本回报率变动的相关影响因素及其影响幅度，之后对年全球金融危机以来中国资本回报率变动的成因进行了分解。研究发现：（资本回报率呈现出非常明显的惯性特征（政府干预的影响显箸为负；二三投资率对资本回报率存在统计显著的负向影响（产业和第产业比；第重对资本回报率有显著的正向影响。投资率大幅攀升和政府规模持续扩大是年以来中国资本回报率大幅下降较为重要的影响因素。关键词资本回报率技术效率要素有效使用要素配置效率引言“一投资对一国经济增长的影响举足轻重，这点毋庸置疑。但著名的资本积累黄

2、”金律（以及钱纳里的结构标准（和，表明投资并不是越多越好，如何平衡产出用于投资与消费的比例关系以实现经济增长的动态最优是各国经济发展永恒的主题。年以来，中国投资率呈逐年攀①升态势在年达到之后略有回落但年仍维持在的水平。白重恩：清华大学经济管理学院北京市海淀区清华园号电子信箱张琼（通讯作者）：中央财经大学经济学院北京市海淀区学院南路号电子信箱。作者感谢年度国家社科重大基金项目一目的（以及教育部人文社科般项资，但文责自负助。感谢匿名审稿人所提出的建设性意见。①数据来源于《中国统计摘要》。世界经济年第期中国的资本回报率及其影响因素分析一这投资率无论是与中国自身的发展历史相较还是与世界其他国家相

3、比’都处于非常高的水平一不断上升的投资率是否合理以及中国投资是否过度是近年来被。这高度关注和引起广泛争议的话题一系列争议不仅仅源于学术界对这些问题的答。这案还没有形成共识，更为重要的是相关话题包含非常重要的经济含义和政策含义，背后折射的是对中国经济增长模式隐忧的思考。在我们看来’投资率是否合适不是简单的国际比较和历史比较就可以回答的问题对投资效率的深人了解是做出合理判断的必要条件。因此我们需要合理估计中国的资本回报率并深人考察中国资本回报率的影响因素。正因为此，本文首先分别估算年全国和各省的资本回报率然后在此基础上，考察中国资本回报率的地区差异及其随时间变化的内在影响机制最后对近年来资本

4、回报率大幅下降的成因进行分解。本文的研究特色主要体现在以下个方面：（已有研究大多从企业或行业层面考察中国投资回报率及其影响因素，专门估计中国总资本回报率的文章较少②在此基础上考察中国整体资本回报率影响因素的研究基本没有，我们试图在此方面做出有意义的探索。中国企业层面的数据或者来自于上市公司，或者来自于工业企业不具有全面的代表性。另外企业层面的研究基本上不考虑外部性，也会带来偏差。而基于宏观核算数据研究总体投资回报率可以解决这些问题。（我们在细致梳理相一致可比指标的基础上关数据和选取构建，综合地估计了全国和各省各年的资本回报率水平。虽然等估计了年之前的总体投资回报率但之后的情况，特别是年全

5、球金融危机之后的情况有了很大的变化对估计结果进行更新是很有必要的。另外，我们根据年经济普查所获得的信息对资本收入份额进行调整也使我们新的估计更加合理。正如等所展示的，资本回报率对资本收人份额和资本存量的估计非常敏感，我们试图从不同角度（包括对资本收入份额是否进行调整及如何调整、是否考虑税收以及是否考虑存货投资等）对这两个指标进行估计并比较其对资本“”回报率以及最终分析结论的影响。（我们遵循从整体到局部的逻辑，围绕着技术效率、要素有效使用以及要素配置效率三个维度梳理了影响生产率进而影响资本回报率的因素直接考察相关因素的影响幅度，并在此基础上考察了①史永东和齐鹰飞、袁志刚和何樟勇的经验研究结

6、果表明处于动态无效状态从，中国经济而意味着中国存在一定程度上的资本过度积累。②等是其中的一个特例。③徐建国和张勋在构建省际面板数据年）的基础上较为系统地考察了工业部门资本回报率变动的相关影响因素。世界经济年第期白重恩张琼年全球金融危机以来中国资本回报率大幅下降的成因。本文剩余部分安排如下：第二部分简要评述国内外学者关于回报率及其估算’以及回报率影响因素的相关研究；第三部分给出本文所采用的资本回报率的估计表达式第四部分展示年中国的总体投资回报率，并给出不同口径的估计值；第五部分基于垂直分解思想识别影响资本回报率的相关因素，并对年以来资本回报率大幅下降的成因进行分解；最后为简要总结。二文献回

7、顾本部分将从两个角度对国内外相关研究进行简要回顾与梳理一是关于回报率及其估算的讨论；二是关于回报率变动影响因素的相应思考。一回报率及其估算的研究述评）投资回报率是被普遍接受的用于衡量资本投资效率并为投资决策提供重要参考一单位投资所能获得的投资收益的指标。投资回报率是指平均每（这通常与衡量整“”体投资效率的平均投资回报率相关），或单位投资所能实现的边际投资收益（这通“”常与用于投资决策的边际投资回报率相关），但无论如何，投资回报率衡量