我国利率对股票价格指数影响的实证分析

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1、我国利率对股票价格指数影响的实证分析□杨杰摘要:本文采用定性和定量分析、归纳与演绎相结合的分析方法对我国利率对股价指数的动态作用进行了深入研究。首先，回顾了国内外利率对股价影响的研究现状;其次，在对利率与股票市场传导机制进行科学分析的基础上对1998年前后我国利率对股价影响的现状进行了分析;最后，以VAR模型为基础，采用协整分析与脉冲响应分析、方差分解分析相结合的方法对利率及其它因素与股价指数的关系进行了动态计量分析。关键词:利率;股票价格指数;货币供求均衡;VAR模型票价格水平，P为物价水平。根

2、据弗里德曼的财富效应、交易效应、资产组合效应和替代效应可以明确影响股票价格水平的因素主要包括:一国国民财富水平、真实利率水平、物价水平以及一国货币供给量。则股票价格可以表示为:S=S(r，y，p，MD)货币供给和货币需求均衡状况可以用公式表示为:(2)MD1dpf(y，w，rb，Pu)=P=MS;dt(3)在不考虑时间因素以及消费者偏好等不可度量因素后:随着股票市场的发展，利率对实体经济的影响日益深刻，股票市场与货币政策的关系也日益紧密。在诸多宏观经济因素中，利率调整是货币当局调控经济的重要手段，

3、因而也是影响股票市场的最重要因素之一。本文将在借鉴国内外研究的基础上，考察我国利率政策对股票市场尤其是对反应股票价格总体水平的股价指数的影响。一、我国利率影响股指的现状分析从1990年以来我国活期存款和贷款利率共实行了十余次降息，并开征利息税。总体来看股票价格对利率的反应不如美国股市敏感，我国股票的“利率效应”不是很明显。在降息当天或者接下来的第一个交易日股票价格指数大都出现回落，并且上证综指开始跳空高开后一般都会出现低走现象。通过对1991－2008年以来利率调整日期、股指当日收盘、前日收盘和后

4、日收盘的数据(来源于上海证券交易所统计月报和同花顺交易软件数据库)统计分析，可以发现利率的降低并不一定能够带来股价指数的上涨。这在一定程度上反映了我国股票市场对货币政策的不敏感性。二、基于弗里德曼货币需求理论的利率对股票价格指数影响的实证分析弗里德曼对货币数量论的重新表述就是从货币需求入手的。弗里德曼将人们的货币需求表达为:MDf(y，w，r)==M(4)SPMS为货币供给，根据假设①，MS为外生变量。则可以得出货币市场的均衡利率r*。则:r*=f(MD，y，w，p，r)(5)由于假设②假定MD和

5、S为线性函数，则:S=S［r*(MD，y，w，p，r)，Y，P，MD］进而可推导出:S=S［MD，y，w，p，r］(6)(7)方程(7)为在货币供求均衡水平下股票价格水平决定方程。(二)实证方法与数据说明本文用基于VAR模型的脉冲响应和方差分解方法对利率与股票价格指数之间的动态作用进行实证分析，用于分析利率与股价的数据主要从各年《中国统计年鉴》、中国人民银行网站以及证监会统计月报和统计信息网上直接获取和计算加工而成，数据为季度数据，数据时间区间为1994年第一季度到2008年第2季度。为以后分析方

6、便，我们用STPR表示股价指数，用GMSR表示居民收入状况用以分析居民对货币的需求状况，用CPI表示通货膨胀指数，用HBGJ表示货币供给量，以上数据均以1994年第一季度为基期进行了调整;利率用INTR表示。Mdp1dp=f(y，w;rw.rb，re;pdtu)即真实货币需求是财富总量、资本品价格、利率水平和消费者偏好的函数。由弗里德曼的货币需求我们可以引伸出本文的理论模型。(一)理论模型的建立首先，我们要对模型设立基本的假设前提:(1)货币需求为内生变量，受整个经济状况水平制约。货币供给为外生变

7、量，货币供给水平取决于货币当局的货币政策。图1股票价格指数走势图图1显示从1994年股改以来，我国股价指数的走势。我们可以看出，从1994年第一季度到2005年第三季度，股价指数基本呈现先缓慢上升而后逐渐下降的趋势，其中在2001年达到一个极值点;2005年第三季度以后，又迅速上升到2007年第四季度的5362.71点后迅速下降。可见，股改以来我国股价指数以2005年第三季度为分界点可以划分为两个区域，在此之前为稳定波动阶段，之后为快速波动阶段。(2)货币需求函数和股票价格水平函数为线性函数。根据

8、第二章的利率效应分析和弗里德曼的货币需求理论我们可以将货币需求和股票价格水平用函数表示为:MD1dpf(y，w，rb，Pu)=P;dt(1)其中MD为货币需求，I为利率水平，Y为收入水平，S为股FINANCE＆ECONOMY金融经济表3Granger检验结果1、变量的单位根检验在VAR模型中，脉冲响应函数分析建立在误差向量满足白噪声序列向量这一假设前提之上。所以，我们首先对模型中的各指标进行单位根检验，以确定各变量的平稳性。本文采用ADF方法进行检验。检验结果如表1所示。表1单位根