投资者异质信念下资产定价研究综述论文

《投资者异质信念下资产定价研究综述论文》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在学术论文-天天文库。

1、投资者异质信念下资产定价研究综述论文摘要：投资者异质信念下的资产定价研究补充并完善了传统资产定价研究，已成为行为金融学研究的热点。对该领域的研究进行综述，分别从理论模型研究和实证研究两方面进行。理论模型研究方面，将已有的研究成果归结为噪音交易模型、不同先验信念模型和共同信息下的异质性信念模型三类进行阐述；实证研究方面，以衡量异质信念的指标选取为线索，并按时间顺序进行阐述。对已有文献进行条理清晰的梳理，并提出进一步的研究方向，为今后研究提供借鉴及参考之用。关键词：行为金融学；资产定价；异质信念；投资者引言资产定价问题是

2、金融经济学的核心问题。传统的定价模型大多假定投资者是拥有同质信念的.freelmersandorris（1996）指出，如果异质信念源于先验的异质性，即使由于再售出期权的影响会导致投机性泡沫的产生，通过不断学习和信念调整，人们会逐渐了解资产收益真实分布，价格最终会趋于真实价值。HongandStein（1999）研究了渐进信息流动设定下投资者的交易行为对价格的影响。他们假定市场存在两种交易者：信息交易者和动量交易者，前者仅基于观察到的信息进行交易，后者仅基于过去的价格进行正反馈交易。并利用异质信念把价格的反应不足和过

3、度反应统一起来，为持续性的价格动量现象作出了新的理论解释。HongandStein（2003）则从有限注意的角度考察了市场崩溃的形成机制。由于卖空约束，得到悲观信息的投资者无法进入市场，市场价格只反映拥有乐观信息的投资者预期。随着时间变化，如果某一期乐观者注意到了部分悲观信息，价格开始下降。如果原先的悲观交易者没有进入市场，其他交易者就会推断事情比看得到的信号更坏，于是价格会进一步下降。在下降过程中，原先的悲观投资者会逐步成为边际支持买家，越来越多的人将会了解到他们的信息，一旦这种累积的隐藏信息在市场下降过程中被释放

4、出来，就有可能造成市场崩溃。HongandStein（2007）从渐进信息流动和有限注意两个角度揭示了大量交易存在的原因，投资者收到的信息不同，或者注意到的信息不同，都会导致他们对股票价值判断不同，从而作出不同的买卖决策，形成交易。张维、张永杰（2006）分析后验信念的形成过程，假定异质信念服从正态分布，并推导出了一个基于异质信念的风险资产价格均衡模型。同时，先验信念模型中有一类基于对市场异象进行解释的行为资产定价模型，这类模型被称为非理性预期模型。该类模型主要是利用投资者的异质性解释投资者在投资过程中表现出来的诸如

5、过度反应、反应不足的非理性行为和动量效应等异常现象。在这些模型中,最具代表性的是如下三个定价模型：Barberis、ShleiferandVishny（1998）提出的BSV模型假设投资者主观上持有两种不同的红利模型：第一个假设红利增长负自相关，第二个假设红利增长正自相关。投资者不改变两个模型，而是调整对两个模型适用性估计的概率。同时假设红利实际上是随机游动，投资者的模型都是错误的。当投资者确信并使用第一个模型时，表现出对信息反应不足;当投资者确信并使用第二个模型时，表现出对信息过度反应。这一模型也等价于资本市场存在

6、两类投资者，他们持有不同的红利模型，两类投资者的比率等价于上述的概率，两类投资者的比率不同，得出的结果也不同。Daniel、HirshleiferandSubrahmanyam（1998）提出的DHS模型假设投资者彼此不同，他们都同时接受私人的和公开的信息，且投资者均为过度自信。投资者的异质性体现在他们接受的信息结构的不同。该模型用投资者过度自信来解释短期的动量效应和长期反转现象。HongandStein（1999）提出的HS模型在DHS模型基础上进行修改，假定非理性投资者有两类，一类是信息观察者，通过观察市场信息来

7、形成私人信息，然后基于私人信息形成对价格的预期；另一类非理性投资者称为动量投资者，他们没有私人信息，只是基于市场价格的变化而交易。这两类投资者相互作用而产生动量效应和价值效应。再次，共同信息下的异质性信念模型将异质性表述为投资者拥有不同的概率函数。在此类模型中，交易者只接收公开信息，但是他们处理信息的模型不同。我们可以认为，这一派的模型研究的是意见分歧本身。HarrisandRaviv（1993）最早从先验的异质性角度解释了交易量的产生以及交易量与价格之间的关系。他们假定两组风险中性投资者对信息的好坏有一致判断，但对

8、好坏程度却存在分歧，结果是股票始终被乐观者持有。当两组投资者的乐观程度发生变化时，交易就会产生，并且价格和交易量的绝对变化是正相关的。Hong、ScheinkmanandXiong（2006）指出在动态设定下，投资者除了考虑股票本身的基本价值外，还会考虑在未来可能将股票以更高的价格再次转售给更乐观的投资者的机会，这个机会就是再售出期权也被称为投