异质信念下资产定价理论与实证研究

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1、分类号学号D200877821学校代码10487密级博士学位论文异质信念下资产定价理论与实证研究学位申请人：宋球红学科专业：数量经济学指导教师：张宗成教授答辩日期：2011年11月6日ADissertationSubmittedinPartialFulfillmentoftheRequirementsfortheDegreeofDoctorofPhilosophyinEconomicsTheTheoreticalandEmpiricalResearchesofAssetPricingunderHeterogeneousBelief

2、sCandidate:SongQiuhongMajor:QuantitativeEconomicsSupervisor:Prof.ZhangZongchengHuazhongUniversityofScienceandTechnologyWuhan,Hubei430074,P.R.ChinaNovember,2011独创性声明本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。尽我所知，除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体，均

3、已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。学位论文作者签名：日期：年月日学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权华中科技大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。保密□，在年解密后适用本授权书。本论文属于不保密□。（请在以上方框内打“√”）学位论文作者签名：指导教师签名：日期：年月日日期：年月日华中科技大

4、学博士学位论文摘要资产价格运动方式及运行轨迹的变化是投资者面临的主要风险，在不确定条件下，如何更好地为风险资产进行定价是金融经济学研究的主要内容之一。传统的Sharpe-Lintner-Mossin资本资产定价模型（CAPM）在金融理论发展史上具有里程碑式的作用，具有完美性、结构较为简单且易于实证检验等的优点，因此长期受到学者们的追捧。但是，越来越多的实证研究表明，传统CAPM很难解释风险资产收益的横截面变化。因此，传统CAPM赖以成立的严格假设受到学者们的质疑，特别是投资者同质性假设因其与现实相距甚远而饱受学者们的批评。放松投资

5、者同质性假设，本文分析具有异质信念的投资者的行为对风险资产价格形成的影响。本文首先界定了“异质信念”的概念，认为异质信念是指市场中不同投资者对相同股票、并且对其持有相同期限的条件下，对该股票未来的条件期望收益率、条件期望收益率方差协方差矩阵以及（或）其变动方式的预测不同；然后分析了投资者异质信念三种不同的形成机制：渐近信念流、有限注意以及先验异质性。由于投资者异质信念更多的表现形式是一种主观形态，因此，如何更好地度量异质信念也是本文研究的一个内容。在国内外已有的研究基础上，本文通过均值-方差分析方法，引入“一致性”信念概念后，建立

6、了投资者异质信念下零-β的资本资产定价模型。本文研究发现，零-β异质信念CAPM同样表明了风险资产的期望收益是β的线性函数，但是，“一致性”信念下风险资产组合的有效前沿曲线与同质信念下的有效前沿曲线可能不再相同。同时，本文也证实了投资者对风险资产期末支付的信念分歧程度与均衡价格正相关。在异质个体模型（HAM）基础上，本文进一步研究了动态资产定价模型，推导出均衡存在及系统稳定所需要满足的条件，讨论了动态系统存在的分叉，并对系统的稳定性问题进行了简单的数值模拟。本文以中国A股市场为例，从投资者异质信念视角下分别研究了金融市场中存在的两

7、个著名的异象：盈余惯性及动量效应。研究表明，在意外盈余是负的情况下盈余惯性显著存在，如果意外盈余为正则盈余惯性现象不显著；然后，以分析师预I华中科技大学博士学位论文测的标准差与其均值绝对值的比率作为异质信念的替代变量，研究发现异质信念能够解释盈余惯性现象存在的部分原因。本文研究也表明短期内中国A股市场动量效应存在，在此基础上，以去趋势化换手率作为异质信念替代变量，形成期和持有期分别为1个月情形下，发现投资者异质信念短期内与动量效应正相关，投资者信念差异性越大，基于动量策略投资的收益也越高。最后，根据研究结果，本文对如何培育一个运行

8、良好的金融市场提供了几点对策建议，以期促进中国金融市场健康发展。同时，本文指出本研究存在之不足，未来研究需要进一步深化的地方。关键词：异质信念异质个体模型盈余惯性动量效应II华中科技大学博士学位论文AbstractUnderuncertainty,