2008年房地产行业投资策略

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1、土地制度+潜在需求=承受力－2008年房地产行业投资策略帅虎张峦（房地产行业分析师）2007年12月引子2报告的主线与逻辑：行业分析宏观调控影响分析结论收入推动需求调控效果有限更多的推动力．．．调控难改供求缺口，规模化生存与资源优势。房地产行业“增持”评级土地卖方垄断潜在需求庞大物业税打击囤地与捂盘经适房与廉租房有效供应不足引子32008年：行业展望—供求鸿沟与规模化生存2008年投资要点：调控难改供求缺口、规模化、资源优势住宅（增持，上调）商务地产（增持，维持）代码简称EPS（元）投资评级20062007E2008E2009E上期本期000002.CH万科0.490.721

2、.101.71买入买入000402.CH金融街0.490.710.811.27买入买入概要4土地制度决定房价收入比供求鸿沟调控难改供求缺口规模化生存重点公司分析1.土地制度决定房价收入比5资料来源：国家统计局，美国普查局，香港统计处，海通证券研究所1996-2007年中国大陆、香港、美国的房价收入比美国的房价收入比在房价最高的2006年，也不过3.80倍。而香港的房价收入比，在泡沫破裂后房价最低的2001年也有10.62倍，而且很快就卷土重来，预计2007年将达到16倍左右按照官方的统计数据，2007年中国大陆的房价收入比为9.23倍，北京、上海则分别为14.15倍、10.8

3、5倍1.土地制度决定房价收入比6房价收入比的计算：房价=住宅平均价格*人均居住面积*家庭平均规模收入=人均可支配收入（或中位数收入）*家庭平均规模需要强调的是，房价收入比已经剔除了收入变化对于该指标的影响因此，香港居民较高的收入并不成为其房价收入比高昂的原因。更何况，1996年香港居民的家庭中位数收入为20.4万港元，而2006年也只有20.7万港元，基本没有发生变化1.土地制度决定房价收入比7以往的解释并不适用人口红利、城市化进程加速。与美国一样，现在的香港并不存在人口红利、城市化进程加速等利好投资渠道单一导致房价收入比高昂。我们认为，在中国香港一个如此国际化的城市，这个理

4、由并不成立土地稀缺。中国香港尚有70%的土地没有开发利用，这个理由也没有说服力。至于中国大陆，这个理由更不可能成立流动性泛滥。自2000年以来，全球一直处于流动性泛滥的局面。但我们需要考虑的是:首先,流动性泛滥是所有行业所面临的问题，并不是房地产行业的独特问题;其次,流动性泛滥只会引致房价收入比的相对变化，但长期以来房价收入比绝对值相差如此悬殊，流动性泛滥是难以解释的1.资源为王之油气资源81.土地制度决定房价收入比独特的土地制度中国香港实行土地批租制度中国大陆以往以协议出让为主，2003年以来，招拍挂制度逐步推广两者的土地市场，都是卖方完全垄断的市场1.资源为王之油气资源9

5、1.土地制度决定房价收入比我国的土地供应体系全国土地利用总体规划国土资源部地方政府开发商土地储备中心拍卖招标协议出让挂牌分解落实并监督执行组织土地一级开发与出让1.资源为王之油气资源101.土地制度决定房价收入比卖方完全垄断的土地市场卖方完全垄断土地市场房屋销售市场相对开放房屋租赁市场完全开放相对于自由竞争的市场，供应更少，价格更高经常性的非饱和供应1.资源为王之油气资源111.土地制度决定房价收入比土地紧缺的市场预期强化机制土地供不应求房价收入比居高不下开发商囤地和捂盘卖方完全垄断的土地市场在卖方完全垄断的土地市场中，土地供不应求的局面导致房价收入比居高不下，而开发商预期未

6、来这一局面将延续，选择囤地和捂盘也在意料之中。1.土地制度决定房价收入比12自1999年以来，囤地现象日趋严重。2005年以来，管理层打击囤地的决心一直很大，但开发商的囤地热情依然不减。1998-2007年10月，全国累计已购置但未开发土地面积占累计已购置土地面积的比例，依然高达39%资料来源：国家统计局，国土资源部1998-2007年我国土地累计已购置面积、累计已购置但未开发面积1.土地制度决定房价收入比13至于捂盘现象，包括推迟建设进度和达到预售标准后仍不开始销售等。一般而言，竣工面积与施工面积之比越低，捂盘现象越严重。2000-2007年间，该比值从39.2%将下降到1

7、5.7%资料来源：国家统计局2000-2007年我国住宅竣工面积与施工面积2.供求鸿沟14供不应求日益严重销售量表达的是在当期价格下有购买能力的需求。竣工量与销售量之比，反映了当下的供求关系。该比值从2000年的1.25将下降到2007年的0.47资料来源：国家统计局，海通证券研究所供过于求供不应求2000-2007年全国住宅竣工面积与销售面积2.供求鸿沟15从竣工面积与销售面积之比来看，除个别城市外,2005年全国各个城市就已经供不应求,2007年这一局面将更为加剧。资料来源：国家统计局，海通证券研究