“后分层时代”新三板市场的差异化监管

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1、“后分层时代”新三板市场的差异化监管　　　　新三板是我国多层次资本市场的基础层，承担着为创新型、创业型、成长型中小微企业提供资本市场融资通道的重要任务。在实现扩容和分层之后，新三板面临的一个现实问题就是如何通过差异化监管破解当前的监管困局。在“大众创业、万众创新”的历史新时代，新三板市场的发展无疑被寄予了更多关注与期待。本文从法治角度，分析“后分层时代”的新三板市场特征，厘清新三板分层制度与差异化监管的关系，探索新三板实施差异化监管的理论依据及制度可行性，最后初步提出新三板市场差异化监管的基本径路。下载论文网　　新三板分

2、层制改革与“后分层时代”的到来　　自2006年建立以来，新三板市场经过十余年的发展，已经成为我国最大的基础层证券市场，是多层次资本市场中承上启下的重要组成部分。根据《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》对新三板市场的功能定位，其“主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务”，境内符合条件的股份公司都可以通过主办券商申请在新三板市场挂牌。为充分发挥新三板市场的功能，使更多中小微企业能够进入这一市场，新三板分别于2013年和2016年两次扩容。扩容后，新三板实现了挂牌公司数量与市场规模的大幅度增长。据全国中

3、小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称股转系统）的统计数据，截至2017年8月，新三板市场挂牌公司达到了11551家，总股本亿股，总市值达亿元。　　扩容后的新三板发展为名副其实的海量市场。但较低的市场准入门槛和较强的市场包容性，也使得新三板呈现出海量市场的典型特征，即挂牌企业的质量参差不齐，企业间在规模、股东人数以及市值等方面的差异逐渐显现且日益拉大，企业类型从创业型互联网公司到成熟型金融企业或实体大公司，分布于国民经济的各个行业，业绩分化相当严重。　　实现了市场规模和挂牌公司数量扩张、发展为海量市场之后，新三板接下来

4、要解决的便是如何做强市场和提升质量的问题。而分层制度就是适应新三板海量市场和企业分化严重的特性，在同一市场内部建立不同层次的一项制度改革。新三板市场规模的不断发展，为市场分层创造了基本条件。2015年11月，证监会发布《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》，提出要针对新三板市场挂牌公司差异化特征和多元化需求，在市场内部实施分层，提高风险管理和差异化服务能力。现阶段先分为基础层和创新层两个层次，日后将逐步完善市场层次结构。2016年5月，股转系统制定了《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）

5、》，其中规定股转系统于2016年6月27日开始对挂牌公司实施分层管理。　　新三板市场分层是多层次资本市场建设的必然要求。多层次资本市场是由资本市场各要素有机组合形成的体系，既包括多层次的交易市场，也包括同一市场内的不同层次。而新三板分层制度就是在同一市场内建立不同层次的制度尝试。在2016年的分层之后，新三板市场的规范化程度得到提高，融资手段更加多元，挂牌公司覆盖了80余个证监会行业分类板块，所属行业范围比创业板市场更为广泛，新三板进入全新的发展阶段。可以肯定的是，我国新三板的分层制改革不可能一蹴而就，2016年的分层只

6、是开启了新三板分层的新时代，“分层”将成为我国新三板市场未来发展的常态。　　新三板分层制度与差异化监管的辩证关系　　在加快市场发展的同时，新三板市场的监管也从原来的相对宽松逐渐趋于严格，严格监管将是未来新三板监管的主旋律。尽管监管趋严，但新三板仍深受违规现象的困扰，财务造假、欺诈发行、关联方资金占用、重大资产重组违规等问题频繁发生，仅2016年新三板挂牌公司因违规行为遭到证监会、股转系统处罚的就达230次。在市场发展改革的同时，新三板监管也成了一个现实难题。　　目前，我国新三板实行的是以信息披露为核心、不设财务门槛的类注

7、册制的市场准入制度。其监管架构是证监会统一部署下，以自律监管为中心、以事中和事后监管为主的创新性监管体系，这与主板市场强调市场准入的事前监管模式迥然不同。信息披露是新三板市场监管的核心和底线，但实践中新三板的信息披露却问题频出。2015年5月，证监会发布《关于加强非上市公众公司监管工作的指导意见》提出了坚持市场化、法治化方向，以信息披露为本，促进非上市公众公司监管转型的要求。新三板监管的问题主要在于在以自律监管为主的监管体系下，并未完全厘清行政监管与自律监管的边界，现有的监管能力与新三板海量市场的特性与要求不相适应。　　

8、作为典型的政府主导型市场，新三板对政策红利的依赖性比较高。因此，这一市场的发展只能循序渐进，逐渐摆脱对于政策性输血的惯性依赖，通过不断健全和完善市场制度，逐步提升监管质量，凝聚市场吸引力，形成自身造血能力。新三板市场挂牌公司数量众多，所属行业范围又十分广泛，“一刀切”式的传统监管模式自然无法适应这一市场的监管要求。分