资本结构理论的发展

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1、现代企业资本结构理论研究及其发展叶静雅（厦门大学金融系，厦门，361005）摘要：1958年FrancoModigliani和MertonMiller提出MM定理，揭开了现代企业资本结构理论研究的序幕。至今，现代企业资本理论研究已经走过了近50年的发展历程。在这50年中，伴随着其他经济理论的提出和发展，企业资本结构理论相继经历了旧资本结构理论和新资本结构理论时期。本文试图追溯其发展历程，并对其主要流派观点作一综述。关键词：企业资本结构MM定理代理理论ModernCorporateCapitalStructureTheo

2、ryanditsDevelopmentYeJingya(FinanceDepartment,XiamenUniversity,Xiamen,361005,China)Abstract:Ithasbeennearly50yearssinceFrancoModiglianiandMertonMillerraisedMMtheory,whichisregardedasthebeginningofmoderncorporatecapitalstructuretheory.Withthedevelopmentofothereco

3、nomictheory,moderncorporatecapitalstructurehasexperiencedoldcapitalstructuretheoryandnewcapitalstructuretheoryinsuccessionduringthese50years.Inthispaper,Itrytotracebacktotheverybeginningofmoderncorporatecapitalstructuretheory,andsumupthethesesofsomemainschools.K

4、eywords:Corporatecapitalstructure,MMtheory,Agencytheory所谓企业资本结构，是指企业财务结构中，负债与权益的相关混合比例。它阐述了企业负债、企业价值和资本成本之间的关系。企业资本结构有广义和狭义之分。广义的企业资本结构代表一个企业的主要权利，是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。它不仅包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债权资本。狭义的企业资本结构单指企业各种长期资本价值构成及其比例关系，即长期资本中债务资本与权益资本的构成比例关系。企业资本结构理论是基于实现企

5、业价值最大化或股东财富最大化的目标，着重研究企业资本结构中长期债务资本与权益资本构成比例的变动对企业总价值的影响，同时试图找到最合适企业的融资方式和融资工具。企业资本结构理论的发展历程可用图（1）表示：企业资本结构理论早期企业资本结构理论旧企业资本结构理论新企业资本结构理论（四大流派）净收入理论净营业收入理论传统折中理论MM定理破产成本学派税差学派代理成本理论信号传递理论控制权理论资本结构产业组织模型权衡模型图（1）现代企业资本结构理论始于MM定理，按照是否引入不对称信息理论，现代资本结构理论可以分为旧企业资本结构理论

6、和新企业资本结构理论。旧企业资本结构理论主要包括MM定理、考虑企业所得税的MM模型、税差学派、破产成本学派和权衡理论等；新资本结构理论主要包括四大流派，即代理成本理论、信号传递理论、控制权理论、资本结构产业组织理论等。本文主要阐述以MM定理为重要起点的现代企业资本结构理论及其之后的发展。一、旧企业资本结构理论（一）MM定理1958年美国经济学家FrancoModigliani&MertonMiller在其经典性论文《资本成本、公司理财和投资理论》中指出，在完美市场假设下，企业价值只与企业所有资产的预期收益额和企业所对应

7、的资本化率有关，而与资本结构无关。简单地说，就是蛋糕的大小与蛋糕如何进行分割无关。这里所谓的完美市场是指：1.无费用的资本市场：没有市场交易成本，没有政府的限制可自由地交易，且资本资产可无限分割。2.中性的个人所得税：无个人所得税或对股利、股息和资本所得课税是平等的。3.完全竞争的市场：不管投资者和企业的行为如何，企业在任何时候都可按不变的价格转换证券；另外企业不能影响市场利率结构。4.借贷平等：投资者和企业同时可借入、借出资金和发行证券。5.相同的期望：每个人都有相同的期望。6.没有信息成本：企业和个人的可利用信息是

8、相同的，而且获得这些信息是没有费用的。无财务危机成本：企业和个人若发生财务危机或破产，不会发生财务危机成本（如清算费用、企业重组费用等）。①MM定理奠定了现代企业资本结构的基础，从企业经营者的目标和行为及投资者的目标和行为的角度出发，探索在一定的市场环境下这种目标和行为的相互冲突与一致，是资本结构理论史上的一座里程碑。然而，MM定