金融市场功能分析及其对融资约束的影响

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1、金融市场功能分析及其对融资约束的影响[摘要]本文对金融市场独特的价格信息传递、流动性、风险分担和激励等功能进行了分析，并认为金融这些功能可以降低投资者和企业之间的信息不对称程度和委托代理问题，从而降低企业所受的融资约束程度。　　[关键词]金融市场；功能；融资约束　　　　　一、金融市场的价格信息传递功能　　　　金融资产的价格除了显示资金的稀缺性(价格)和风险分析外，更重要的是显示了资产的信息集成。一个竞争性的、有效的金融市场是一个非常独特的信息整合场所，具有极为重要的信息处理、信息显示和信息提取功能。单个投资者所拥有的私人信息可以反馈到价格之中并利用价格进行传递和整合。金融

2、资产价格反映了大范围内投资者的投资选择。因此，对企业的管理者而言，资产价格对如何更有效地经营管理企业提供了多种观点反馈的一个平台，金融市场提供的信息将逼近企业的真实信息集合和企业真实价值。这种信息显示的有效性为新兴产业的融资提供了经济基础(应展宇，2004)。因此，在一个强式有效的金融市场上，金融资产价格已经包含了所有关于公司基本面的信息。投资者只要观察金融资产价格的变化情况，就可以推断公司的基本面信息，并据此作出投资决策。这将大大降低投资者和企业之间的信息不对称程度。　　衡量一个金融市场是否有效的主要标志就是任意一种金融资产的实际回报率与预期回报率之间的差是否服从均值为

3、0的正态分布。如果不是则视为市场非强式有效。根据资本资产定价理论(CAPM)，任意一种金融资产的预期回报率应该为：ri=rfβi(rm-rf)，其中：ri表示第i种金融资产的预期回报率，rf表示无风险市场回报率，βi表示金融资产i与市场组合风险的相关系数，rm表示市场中所有金融资产共同组成的资产组合的预期回报率。　　但由于金融市场上存在着大量的“噪音”，在股票价格的基本组成因素之中，除了包括能获利的投资机会等信息，也包括了泡沫、狂热、情绪等与基础因素无关的因素，这就使得资产价格不可能完全反映所有的公开和私人的信息。完全信息有效的金融市场一般是不存在的，现实中的金融市场大多

4、处于半强式有效和弱式有效两种状态。半强式有效是指现行的证券价格不仅反映公司过去价格和收益的一切信息，而且反映了一些可以公开得到的信息。弱式有效是指现行的证券价格反映了公司过去价格和收益的一切信息。大量的实证研究表明世界上大多数国家的金融市场是属于半强式有效的。　　尽管非强式有效的金融市场价格没有包含所有的信息，可能会与企业实际价值发生偏离，但资产价格的波动仍然会对企业的融资约束程度产生影响。普遍认为当股价被高估时，外部资本市场融资成本更低，从而增加投资支出。这是因为资产价格影响公司的净财富，进而影响信息和道德风险的严重程度，从而影响企业的投资一现金流敏感性。　　　　二、金

5、融市场的流动性功能　　　　关于流动性的界定，一个最直接、最基本的观点就是指资产的变现能力。现代金融发展理论认为，金融中介和金融市场存在的一个最主要因素就是其能为参与者提供较好的流动性，满足其流动性需要。　　参与者之所以需要流动性是因为个体风险的存在使当事人无法预料自己未来的消费。未来消费的不确定性需要当事人持有流动资产，但资产的流动性是与其投资收益成反比的，当事人如果持有流动性较强的资产，则很难获得较高的资产收益。因此当事人往往面临流动性冲击和经济效率提高的两难选择。存在流动性风险的投资者在选择投资项目时可能会优先选择收益较低但却拥有流动性的(短期)项目。一些收益较高但投

6、资时间较长、流动性较差的投资项目则无法获得资金支持，面临严重的融资约束。金融中介和金融市场的出现则很好地缓解了流动性和经济效率两者之间的矛盾。金融中介和金融市场通过银行存单、保险单、股票、债券等各种金融工具将多数人资金集中起来，投入到投资收益较高的实物资产之中。金融资产与实物资产之间存在一定的关联性，但金融资产的流动性要远远高于实物资产。这就使得经济主体在没有遇到流动性冲击的时候可以获得金融资产所对应的实物资产的高收益，遇到流动性冲击时则可以在金融领域较快地实现特定金融资产的转移，从而放弃金融资产所对应的实物资产的高收益，获得货币来满足流动性需要。金融中介和金融市场的这种

7、流动性供给功能主要是因为各类经济主体获得了重新分配流动性风险的可能。可见，金融中介和金融市场的流动性提供功能，既可以满足投资者的流动性需要，又可以将资金投入到投资收益较高、流动性较差的长期投资项目中，从而缓解流动性风险给长期投资项目带来的融资约束。　　虽然金融机构和金融市场都可以提供流动性，但从流动性提供对降低企业融资程度的效用来看，金融市场更具优势。普遍认为银行在提供最优流动性方面略优于金融市场，但提供流动性的能力受到投资回报和风险厌恶系数的制约。如果投资项目回报较低并且风险厌恶系数足够大时，银行无法提供最优流动性。并且当银