德国国债期现货市场研究报告

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1、德国国债期现货市场研究报告66摘要目前，德国债券市场是世界第三大债券市场和欧洲第一大债券市场。2007年末，德国债券市场余额约为3.1万亿欧元，德国公债占全部债券市场余额的37%。德国中期和长期国债已经成为欧元区债券市场的基准，经常被作为其他债券的定价和报价的参考。德国国债的利率水平，也在很大程度上决定了欧洲筹资和投资的条件。德国国债市场发轫于二战之后。到了20世纪70年代中期，德国经济增长率放慢，由于财政入不敷出，德国财政收入实际上只能满足财政经常性支出的需要，因此，德国政府的公共投资资金几乎完全来自于资本市场上的筹资。所以从70年代开

2、始，德国的国债发行规模逐渐扩大。1980年之后，德国开始修改相关法律法规，逐步推进包括债券市场在内的资本市场改革，1990年，EUREX的前身德国期货交易所（DTB）建立并开始交易。进入二十世纪九十年代之后，德国债券市场因两德统一、提高金融市场竞争力以及欧洲一体化进程等原因取得了较大的发展，德国的国债管理体制也日渐成熟。现有的德国联邦债券种类有联邦债券、五年期联邦票据、联邦国库券、折价国库券、联邦储备券和联邦短期金融票据等。除了期限方面的差别外，前四种债券均可上市流通，后两种债券不可上市交易。德国联邦国债市场也成为欧洲最具流动性的市场，交

3、易非常活跃。德国国债的期限结构方面也经历了一个由长变短的过程。66东西德合并以来，由于预算赤字较大，联邦政府为了满足国库支出的需要和降低国债筹资风险，以发行长期国债为主，因此，国债余额主要集中在10-30年期。截至2007年4月30日，10年期以上国债的余额占比高达63.12%。近年来，联邦财政部注重调整国债的期限结构。扩大了6个月期以下的国库贴现债券的发行比重，使之由1990年的5.7%逐渐提高到2007年的34%。同时，有目的地下调了长期国债的发行占比，10年期和30年期国债的发行占比由1999年的40.39%，下调至2007年的24

4、%。经过努力，德国国债平均期限大幅度缩短。德国国债管理部门包括联邦财政部、联邦银行、联邦财务代理公司（GermanFinanceAgency，GFA），但在具体职责方面有所分工和侧重。联邦财政部是德国国债发行的主体，也是最为主要的国债管理部门，负责确定国债的规模以及有关政策。2000年之前，联邦银行不但提供国债发行的技术服务，负责国债拍卖发行的具体事务性工作，同时也承担着部分国债管理职能，在德国证券交易所市场中进行国债的市场管理操作，以熨平国债价格波动。2000年GFA成立后，联邦银行逐步从国债管理中淡出，其国债管理职能逐渐被GFA所替代

5、。GFA作为联邦财政部的代理机构，不但负责具体执行国债的发行，同时也直接参与二级市场的买卖，通过直接买卖、回购、利率互换等多种方式，致力于维持二级市场的流动性，防止债券价格非理性大幅波动。由此可见，德国国债发行和二级市场管理均由独立于财政部的专业化公司负责，这是德国债券管理体制区别于其他市场的明显不同。德国国债一级市场方面，66为了成功地发行债券，德国根据政府债券管理的目标，分别采用不同的发行方式，包括公开拍卖发行、通过证券交易所销售、公开市场销售等。此外，联邦政府还对已发行的债券进行续发行。目前，德国10年期国债全部采用拍卖方式发行。5

6、年期国债从1975年开始发行。起初，5年期国债采用了随卖发行与拍卖发行的混合方式。2003年10月份之后，所有的5年期国债也都采用了拍卖发行。目前，除了储备债券、联邦短期金融票据等不可流通债券采用随卖方式发行外，其他主要的国债品种都采用了拍卖方式。1993年以后，为了提高发行市场的透明度，德国开始定期提前公布债券发行计划，并实现了2、5、10等关键年期国债的定期滚动发行。1993年3季度，德国政府开始公布季度发行计划表；1999年，公布年度发行计划表。德国国债二级市场分为交易所市场和场外市场两大部分。除了联邦储备券和联邦短期金融票据外，其

7、他德国国债既可在交易所交易，也可在场外市场交易，而本息拆离国债只能在交易所上市交易。德国交易所市场中以法兰克福交易所的成交量最大，该交易所是德国交易所集团（DBAG）的一个子公司。但相对于场外市场而言，交易所市场的国债交易量仍然比较小。目前，德国国债场外电子交易平台主要有三家：欧洲债券交易所（EurexBondsGmbH），MTS集团和德意志银行的自动交易系统（DeutscheBank’sAutobahn）。这些交易平台降低了交易成本，提高了市场透明度、流动性和交易的便利性，并有助于消除对手方的信用风险，这也为德国国债期货市场的发展提供了

8、坚实的现货市场基础。66德国国债期货最早不在德国上市，而是由英国伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）首先推出。1990年，德国期货交易所（DTB）成立，虽然德国国债期货是一个很好的品种，但考虑