实物期权与DCF法在评估创业企业价值中的比较分析_陈睿

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1、2003年12月西安电子科技大学学报（社会科学版）Dec.2003第13卷第4期JournalofXidianUniversity(SocialScienceEdition)Vol.13No.4实物期权与DCF法在评估创业企业价值中的比较分析陈睿，扈文秀(西安理工大学工商管理学院，陕西西安710048)摘要：创业企业价值评估对于投资决策具有十分重要的意义。但是，目前常用的折现现金流量法无法完整地评估创业企业价值。因此，本文引入实物期权概念对创业企业价值进行分析，并运用Black-Scholes公式对其价值进行评估。关键词：创业企业；实物期权；期权价值中图分类号：C931文献标识码：A文

2、章编号：1008-472X(2003)04-0071-04为确保本国在国际竞争中处于领先地位，大一、DCF法力发展创业企业已成为各国推动经济增长的中心任务。但是由于传统的折现现金流量法DCF方法评价创业企业价值的步骤主要为：(Discounted—Cash—Flow，以下简称DCF)，忽视（1）预测未来各期的现金流；（2）估算与该项目了创业企业中可能包含经营灵活性的价值，所以各期现金流相对应的折现率；（3）根据以上两步无法对创业企业价值进行科学评估。DCF法假定所得数据求得净现值（NPV）。净现值在工程经济投资决策只能采取刚性的策略。实际上，面对复学中将其定义为：“把各年的收入与支出，

3、按投资杂多变的外部环境，创业投资家可以根据市场状收益率折现后与初投资现值相减的差值。”况变化，相机地采取应变措施。他可以在市场状如果方案NPV>0，该方案值得投资；如果况良好时扩大投资规模，也可以在市场状况不好NPV<0，则不值得投资；NPV=0，方案收支相抵，时延迟投资、缩减投资规模甚至停止向企业投资。这时主要取决于投资者的意愿。这种经营灵活性应该具有价值，并且应该包含在由于创业企业期限较长、不确定性大、变动创业企业价值之中。创业投资家向创业企业注入程度高，DCF法评价创业企业价值存在一些自身第一笔资金以后，就相当于得到了享有这种经营难以克服的缺陷：（1）难于找到一个合适的折现灵活性

4、和战略成长效益的权利，这就是一种实物率，以高折现率反映项目的高风险往往导致了创期权。业企业的净现值减少，而较长的投资期则更扩大基金项目：2003年西安理工大学科技创新项目（107-210302）收稿日期：2003－11－15作者简介：陈睿（1977－），男，陕西西安人，西安理工大学工商管理学院在读硕士。扈文秀（1964－），男，河南省人，西安理工大学工商管理学院副院长，教授。71了这种影响；（2）创业企业的投资是有条件分阶产，就称之为实物期权(RealOption)，它是相对于段进行的，只有创业企业实现初步目标后，才可金融期权而言的。能进行下一步商业化投资，DCF法以期望方式计实物期权

5、是以期权概念定义的现实选择权。算收益，没有反映创业企业的动态性及可能提前在资本市场上，期权赋予投资者权力，而非义务终止的特征。去按预定价格购买或者卖出一种金融产品。同样DCF法是创业企业价值评估的传统方法，该的，创业投资家在面对一个创业企业时也有权利方法假定创业投资家在进行投资决策时，只能采而非义务去决定是否进行投资。实物期权是金融期权理论在实物资产上的扩展，它是一种把金融取刚性的策略。忽略创业投资家在投资实施过程市场的规则引入企业战略投资决策中的新型思中为减少损失而暂时停止投资甚至放弃向创业企维。按期权复杂程度分类，实物期权可分为单一业投资的权力，以及当市场情况好转时，也可以期权、复

6、合期权和彩虹期权。单一期权可被分为重新进行投资的权利。同时忽略了一些创业企业成长期权、延迟期权和放弃期权三大类。成长期本身所具有的生产柔性。这种生产柔性能够根据权又分成拓展规模成长期权、转换成长期权和拓市场条件的变化适时选择成本较低的原料和生产展范围成长期权，放弃期权分为缩小规模期权、更受市场欢迎的产品，从而改变创业企业效益。转换缩小期权和缩小范围期权。一些期权的价值不是源于其标的物而是来自于其他期权的价值，二、实物期权方法这类期权被称之为复合期权。当一个实物期权的价值要受一种以上的不确定性影响时，这类实物期权（Option）是一种选择权，仅赋予投资者期权就被称之为彩虹期权。权利而不承

7、担义务，持有者付出一定成本就能获创业企业具有极高的不确定性，其投资通常得这一权利，它使投资者能在某一确定时间内按分为几个阶段分步进行。当面对复杂多变的市场预定价格实施某种行为。情况时，创业企业不一定可以一直延续下去，对期权的购买者只有权利而没有义务，对应资其投资可以推迟、减少，甚至当此刻残值大于未产的价格在未来发生有利的变化则行使期权，有来收益时还可以放弃进一步投资来减少损失。创利变化的幅度越大，获利越多；对应资产的价格业企业同时也具备较高的成