债市启明系列：金融危机会到来吗？-20200316-中信证券.pdf

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1、证券金融危机会到来吗？债市启明系列｜2020.3.16▍▍中信证券研究部核心观点全球疫情扩散和石油“黑天鹅”导致全球大部分权益市场陷入技术性熊市，经历了历史性的一周，美股、美债和黄金齐跌反映出美国金融机构流动性堪忧。对比两次大危机，金融危机的前兆或已出现，按照“情绪危机-金融危机-经济危机”的传导链，目前美国市场可能介于第一和第二阶段之间。如果能尽快控制疫情，全球货币政策加强协调，避免流动性和资产价格相互恶化，或许就能够避免危机的发生。明明▍上周全球市场见证了历史性的一周。全球疫情加速扩散，部分国家对于疫情的首席FICC分析师防治力度仍

2、显不足，一些国家领导人也未能幸免；OPEC+谈判失败，油价周一S1010517100001重挫后低位震荡。在疫情和原油“黑天鹅”的冲击下，多国股市重挫熔断，美股、美债更是先后熔断，各国央行均采取货币宽松措施予以应对，但市场并不买账，美股跌入技术性熊市。▍疫情、原油“黑天鹅”催化下，金融市场的脆弱性加速暴露。疫情的冲击将对全球经济产生中期影响，削弱潜在生产力。高杠杆经营的美国企业成为市场担章立聪忧的主要风险点之一。利用宽松货币环境下的低成本资金，很多美国企业热衷固定收益分析师于回购股票做高股价，导致资产负债率大幅攀高。投资者的悲观情绪引发

3、市场S1010514110002流动性压力，高流动性资产的抛压和部分多元化资产配置基金的赎回压力，导致美国市场股债双熊。▍全球矛盾：货币政策空间逼仄，全球治理的协同性下降。经历了08年经济危机以及随之而来的欧债危机之后，或多或少的宽松使全球央行的货币政策空间均有一定程度的压缩。利率触及零利率下限后，金融市场风险也随之增加。近年来，全球治理的协同性也有所下降——全球贸易摩擦、英国脱欧、石油争端、余经纬经济发展不平衡都给全球政策协同造成了麻烦。固定收益分析师S1010517070005▍金融危机的前兆可能已经出现。透过1929年和2008年

4、的两次大经济危机，我们发现全球经济可能正处在危机的边缘。在长技术周期的尾部，贫富差距扩大和民粹主义崛起，宽松的货币环境导致债务的过快增长，都可能是全球经济坠入危机的征兆。当前全球金融市场已经表现出了金融危机前夕许多初步的特征。▍如果能尽快控制疫情，全球货币政策加强协调，避免流动性和资产价格相互恶化，就可能走出危机模式。经济危机往往由黑天鹅事件触发，引发投资者情绪大幅波动，使金融市场的融资功能受损，最终传导到经济危机。从市场表现来看，目前美国市场介于第一阶段（情绪危机）和第二阶段（流动性危机）之间，存在向危机演绎的可能。但是，只要全球战“

5、疫”政策、货币政策协调——各国政府能够尽快控制疫情扩散，稳定投资者信心；各国央行能够在全球疫情出现转机之前出手持续缓和流动性危机，使金融市场的次生风险不暴露出来，就可能切断两个阶段之间的传导链，全球金融市场危机模式并非不可解除。证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款债市启明系列｜2020.3.16全球疫情扩散和石油“黑天鹅”导致全球大部分权益市场陷入技术性熊市，经历了历史性的一周，美股、美债和黄金齐跌已经反映出了金融机构在股市大跌下的流动性压力。股市这一跌会成为“压倒骆驼的最后一根稻草”吗？如果未来真的发生经济危机，那么其原因是什么？

6、路径又将如何演绎？本篇报告将对这几个问题作出初步讨论。历史性的一周上周全球金融市场大幅下跌，见证了历史性的一周。其中，全球疫情扩散和OPEC+的谈判失败是导火索，市场对于全球经济、企业杠杆和央行货币政策空间的担忧也有所加剧，恐慌情绪推动权益固收资产均面临抛压，进而引发流动性风险。全球疫情扩散，油价低位震荡全球新冠疫情正处在加速扩散期。根据世界卫生组织3月14日公布的数据，中国以外的新冠肺炎确诊比例已经达到了61518人，当日新增确诊9751人，总确诊人数有指数上升趋势。从区域的角度来看，欧洲和东地中海区域疫情较为严重。其中意大利、伊朗的

7、疫情形势较为严峻，总确诊人数已破万。据财联社电报讯，截至3月15日意大利已确诊21157例冠状病毒和1441例死亡。3月12日，英国公开宣布疫情第一阶段“遏制阶段”失败，进而转入第二阶段“顺延”，即从主动防疫转为被动防疫，以期形成“群体免疫”。全球新增确诊病例的拐点尚未出现，仍处于加速扩张阶段。部分国家政府疫情防控能力的不足和消极应对在很大程度上加剧了市场对于疫情扩散的恐慌情绪，打击了投资者对未来全球经济的信心。图1：全球疫情扩散情况资料来源：WHO，中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款部分1债市启明系列｜2020.3.16图2：

8、国内外新增确诊人数对比图3：国内外总确诊人数对比新增确诊新增确诊海外总确诊国内总确诊1000016000090008000140000700012000060001000005000800004000300