债市启明系列：隔夜利率会继续向IOER靠拢吗？-20200429-中信证券.pdf

《债市启明系列：隔夜利率会继续向IOER靠拢吗？-20200429-中信证券.pdf》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、证券隔夜利率会继续向IOER靠拢吗？债市启明系列｜2020.04.29▍▍中信证券研究部核心观点超额准备金利率下调打开了资金利率下行空间，预计后续数量投放将进一步引导资金利率下行，隔夜利率仍然有30bp左右的下行空间，长端利率也将下行。▍IOER下调后，隔夜资金创历史新低。4月3日央行对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款明明准备金率1个百分点，并宣布自4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利首席FICC分析师率从0.72%下调至0.35%，成为资金利率进一步下行的助推剂，隔夜利率“破1”S10105171000

2、01并创历史新低。▍资金利率下行空间被打开但资金利率下行受约束。资金利率并没有如市场此前预期般快速下行到0.5%的水平，而是下探到0.7%左右后就缓慢回升。当前隔夜资金利率与IOER利差处于50bp~60bp之间，4月16日隔夜资金利率历史低点对应的隔夜资金利率与IOER利差在30bp~40bp，远高于历史低点，资金利率向IOER靠拢余经纬受到约束。固收分析师S1010517070005▍4月份以来资金利率没有明显下行的原因：（1）4月份各项流动性供给渠道有所收紧，缺乏了央行数量的支持，资金利率没能够持续大幅下行；（2）隔夜资金利率在前期大额流动性投放下被压在很低的水平，且市

3、场对货币维持宽松、资金利率持续低位运行的预期很强，机构开始大举加杠杆滚隔夜做高收益，隔夜资金需求大；（3）银行托管账户存款利率未能迅速跟随超额准备金利率同步下调。▍预计隔夜利率会继续向IOER靠近。在利率走廊机制下，引导资金利率下行可以通周成华固收分析师过下调逆回购操作利率或加大流动性投放两个方式，其中降息是直接压低资金利率S1010519100001均衡水平，流动性投放则使得资金利率偏离均衡水平。5月份是货币+财政的政策大月，货币将为财政护航，预计5月份降准和降息大概率都会落地，后续数量投放落地后，资金利率料将进一步下行。从利差角度看，目前隔夜资金利率至少还有30bp左右的

4、下行空间，长端利率预计也将打破震荡僵局。▍债市策略：超额准备金利率下调以来隔夜利率长期处于“0时代”，但却始终未能进一步下行至0.5%左右，这背后一方面是流动性供给边际收紧，另一方面是滚隔夜需求旺盛，此外银行托管账户存款利率跟随超额准备金利率下调也需要一段过渡时间。我们认为后续货币政策将迎来又一轮宽松，隔夜利率仍然有30bp左右的下行空间，长端利率也将下行，我们认为10年国债到期收益率将落到2.2%~2.4%的区间之中。证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款债市启明系列｜2020.04.29010今年以来，尤其是春节之后，宽松的货币政策层出不穷，连续的全面降准、定向降准和降

5、息在两个月内依次出台，流动性层面的宽松也与日俱增，资金利率持续下行。尤其是4月3日央行超预期下调了超额准备金利率（IOER），进一步打开了资金利率的下行空间。但是从4月份资金利率的表现看，虽然隔夜利率始终维持在1%以下表明了流动性处于充裕的水平，但却并没有如此前市场预期的一般快速滑至0.5%左右的水平，是什么约束了隔夜利率向超额准备金利率（IOER）靠近？IOER下调后，隔夜资金创历史新低4月3日央行下调IOER，打开资金利率下限，隔夜资金利率下行至历史最低点。4月3日央行对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备

6、金率1个百分点，并宣布自4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%，成为资金利率进一步下行的助推剂。4月7日当天R001、DR001和Shibor隔夜利率分别下行18.26bp、18.65bp、19.5bp，DR001加权平均0.7865%，接近调整之前资金利率的下限0.72%；4月13日之后资金利率开始大幅走低，至4月16日DR001和Shibor隔夜双双下行突破0.72%，创下历史最低水平，R001加权也在0.77%的历史最低水平。图1：4月16日隔夜资金利率突破0.72%，创历史最低（%）R001DR001SHIBORO/N14121086

7、420资料来源：Wind，中信证券研究部资金利率下行空间被打开但资金利率没有持续下行。在我国的利率走廊机制下，IOER是资金利率的理论下限，历史上很少出现资金利率低于IOER的情况。因此在原本流动性充裕、资金利率持续下行的背景下，央行超预期下调IOER给资金利率继续下行打开了空间，但是资金利率并没有如市场此前预期般快速下行到0.5%的水平，而是下探到0.7%左右后就缓慢回升。从隔夜资金利率与IOER的利差角度看，资金利率历史最低，但利差并不是历史最窄。当前隔夜资金利率与IOER利差处于50bp~60bp