金融危机理论与模型综述.doc

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1、金融危机理论与模型综述作者：朱波发布吋间：07-12-17金融危机理论至今已经发展了三代。国内已有部分学者对金融危机理论进行了综述，如肖德和陈同和(2000)、刘明兴和罗俊伟(2()00)、王春峰(2000)以及李成(2004),但他们的综述对最近儿年的文献，尤其是2000年以来金融危机理论与模型的最新发展方面的文献涉及甚少。为了弥补理论研究的这一缺陷，本文对金融危机理论与模型进行了系统地梳理，对强调金融系统不稳定性和危机传染性的金融危机理论与模型进行了细致的总结，并提出了金融危机理论与模型可能的发展方向：强调金融危机与经济基础变量之间的联系；强调经

2、济基础变量与投资者预期形式之间的联系。-、第一代货币危机模型Krugman(1979)深受Salant和He「derson(1978)对国际商胡价格的稳定计划研究的启发，提出了货币危机的早期模型。在Krugman的开创性理论框架下，许多学者从不同的方面改进、修正了这一模型，形成了所谓的第一代货币危机模型。第一代货币危机模型的产生源于墨西哥(1973~1982)和阿根廷(19787981)等国家所发生的货币危机。第-•代货币危机模型强调外汇市场上的投机攻击与宏观经济基础变量之间的联系。在Krugman(1979)的完全预见能力模型屮，货币危机的根源在于

3、政府的宏观经济政策(主要是过度扩张的货币政策与财政政策一•财政赤字的货币政策)与稳定汇率政策(如固定汇率制)之间的不协调。肖政府所追求的宏观经济政策与稳定汇率政策不协调吋，理性的投机攻击就会发生。在政府存在大量财政赤字的情况下,屮央银行必然增发货币为财政赤字融资。随着货币供应量的增加，外币的影子价格会逐步上升(本币贬值)，由于本外币的收益率出现差异，公众会调整资产结构,增加对外币的购买。随着政府持续地为财政赤字融资，在理性的投机攻击Z下，不管初始的外汇储备有多大，终有一天会耗竭外汇储备，固定汇率迟早要崩溃。在Krugman模型的基础上,Hood和Ga

4、rber(1984)放弃了Krugman(1979)屮的完全预见能力假设，认为国内信贷过程是随机的，投机攻击的吋间是不确定的，并在此基础上构建了简单的线性模型。ConnOHy和laylor(1984)分析了蠕动钉住汇率体制与投机攻击，强调汇率崩溃前贸易商品的相对价格行为，指出汇率创溃前存在实际汇率升值和经常项H的恶化oEdwards(1989)也强调了贬值前货币升值与经常项H恶化的模式。Krugman和Rotemberg(1991)将原来的模型拓展到投机者冲击的Fl标区域问题。墨西哥1994危机后，Flood、Garber和Kramer(1996)>

5、Lahiri和Vedl(1997)考虑了屮和干预政策和利率政策的影响。第一代货币危机模型较好地解释了20世纪70-80年代的货币危机，认为危机的根源在于宏观经济基础变量的恶化——过度扩张的货币与财政政策、实际汇率升值、经常项H恶化等。他们对政策制定者的建议是，必须保证政策间的一致性，不断强化宏观经济基础变量。二、第二代货币危机模型1992-1993年爆发的欧洲货币体系危机屮诸多现象无法由第一•代货币危机模型给予满意的解释。当金融危机发生时，部分国家拥有大量外汇储备，宏观经济政策并没有表现出与稳定的汇率政策之间的不协调。Obstfeld(1994,19

6、96)、Sachs、lomell和Velasco(1996)等为了解释20世纪90年代发生的欧洲货币体系危机，提出了第二代货币危机模型。第二代货币危机模型强调多重均衡和危机的自促成(self-fulfilling)性质一一投机者的信念和预期最终可能导致政府捍卫或放弃固定汇率。第二代货币危机模型认为政府维护汇率的过程是一个复杂的政策选择过程，维护汇率稳定是一个政策n标抉择的成本收益权衡过程。政府维护汇率的收益体现在三个方而：一是政府相信维护汇率稳定有助于促进贸易和投资；二是该国可能有严重的通货膨胀历史，因而把I古I定汇率看作是控制国内信用的一个手段；三

7、是汇率的稳定也可能被看成是维护该国荣誉的象征或者是存在着国际经济合作的承诺。政府最终放弃固定汇率的原因在于某些因索使得维护固定汇率成木的代价十分高昂：一种可能是政府存在严重的财政赤字，希望通过通货膨胀税來减轻这一负担；另一•种可能是国内存在严重，的需求不足，经济萧条要求政府采取扩张性政策，而扩张性政策和同定汇率制度相抵触。政府是否捍卫固定汇率取决于政府对维护汇率所产生的成本收益的权衡，半市场预期汇率贬值时，捍卫固定汇率的成本将大大增加，最终将促使政府放弃固定汇率制度。Obstfeld(1994,1996)实质上是Barro和Gordon(1983)的

8、规范性政策选择模型在开放经济屮货币政策选择方面的一种扩展。在Barro-Gordon的原始模型屮，封闭经济屮