中国上市公司治理溢价的研究

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1、国内图书分类号：F271.5[F830.91](2)学校代码：10213 国际图书分类号：658.1.114.3(510)密级：公开管理学博士学位论文中国上市公司治理溢价研究博士研究生：刘仕煜导师：王福胜教授申请学位：管理学博士学科：企业管理所在单位：经济与管理学院答辩日期：2011年6月授予学位单位：哈尔滨工业大学ClassifiedIndex:F271.5[F830.91](2)U.D.C:658.1.114.3(510)DissertationfortheDoctoralDegreeinManagementRESEARCHONCORPORATEGOVERNANCEPRE

2、MIUMINCHINACandidate：LiuShiyuSupervisor：Prof.WangFusheng AcademicDegreeAppliedfor：DoctorofManagement Speciality：BusinessManagement Affiliation：SchoolofManagement DateofDefence：June,2011Degree-Conferring-Institution：HarbinInstituteofTechnology摘要摘要公司治理是以“两权分离”为特征的现代企业制度的必然产物，其作用是监督和限制管理者的自利行为

3、，以缓解公司内部管理者与外部中小投资者之间的代理冲突。那么，公司治理仅仅作为保护股东利益的制度安排存在吗？答案是否定的。随着资本市场的发展，作为非会计信息范畴的公司治理会迅速反映到公司股票价格的涨跌上。特别是进入新千年以来，由代理冲突导致的公司财务丑闻在世界范围内频频出现，随之而来的就是问题公司股价的大幅缩水，这说明公司治理确实能够影响企业价值；而在应对金融危机方面，强化公司治理也是监管当局强有力的政策手段。公司治理措施能否重树投资者信心，提升企业价值，其传导机制如何，已成为人们日益关注的重要问题。在学术研究方面，大量经验研究验证了公司治理存在价值效应，或者说“公司治理溢价”

4、客观存在的事实。公司治理溢价来源于对实际经济现象的概括，但这一现象是否会长期存在，是否揭示了现代企业制度与现代金融市场之间客观的互动关系，是否反映了公司治理与企业价值（资产定价）之间的规律性联系，尚需严谨的理论研究给出科学论证。因此，对中国上市公司治理溢价的本质，生成机理及度量方法进行研究，具有重要的理论意义和实际应用价值。首先，构建概念模型分析了公司治理溢价产生的原因，提出了企业价值直接或间接地依赖于一系列治理机制而非任何单一机制的观点。在解决如何将公司治理从纷繁的治理机制表象中抽象出来的核心问题的基础上，将改进的经典委托代理模型和基于公司和市场结合的资本资产定价模型纳入统

5、一的分析框架，构建了公司治理溢价理论模型，证明了公司治理的改善将有助于提高预期资产总收益率，即存在公司治理溢价的理论命题；同时证明了在一定的阈值条件下，包括管理层持股比例在内的公司治理可以降低企业的代理冲突。其次，利用数据包络分析方法构建了公司治理评价指标，并以上证公司治理板块的评选结果为参照样本，给出了检验公司治理评价指标有效性的科学方法，进而验证了以数据包络分析方法构建的公司治理效率值指标的有效性。在此基础上，对中国上市公司治理的整体状况进行研究，结果表明：对于中国上市公司治理来说，绝大部分公司治理没有达到有效状态。然后利用公司治理效率值构建投资组合，研究发现公司治理有效

6、股票投资组合的流通市值加权平均年收益率均好于其他投资组合，说明好的公司治理的确能为投资者带来更高的回报，初步揭示了中国股票市场存在公司治理溢价的事实。-I-哈尔滨工业大学管理学博士学位论文再次，采用公司治理效率值指标和资产总收益率指标分别刻画公司治理和企业价值，实证检验了中国上市公司治理溢价的存在性。实证研究表明，包括管理层持股比例在内的公司治理在一定条件下能够起到降低代理冲突的作用；而且公司治理的改善确实能够提高资产总收益率，而资产总收益率对于公司治理的影响却不显著。这表明，本文建立的公司治理溢价理论模型能够对中国上市公司治理溢价给予较好的解释，对理论和实践具有一定的指导意

7、义。最后，从公司治理溢价理论模型推导出新的线性动态过程，将其应用于Ohlson会计评价模型，从而构建了公司治理溢价度量模型，并给出了模型自洽性检验方法。运用该模型对中国上市公司治理溢价进行了度量，发现所构建的公司治理溢价度量模型通过了自洽性检验。在此基础上，实证分析了中国上市公司治理机制对公司治理溢价的影响。实证研究表明：实施管理层股权激励，优化股权结构有利于提高公司治理溢价水平；而独立董事制度并没有起到提高公司治理溢价的作用。将公司治理不仅视为一种制度安排，更强调它的价值创造效应，有助于深化对公司治理