企业并购风险分析与反并购的策略

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企业并购风险分析与反并购的策略一、并购的概念并购通常是指企业用现金、债券或股票购买另一家企业的部分或全部资产或股权，使其他企业丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业决策控制权的经济行为。并购的形式多种多样，按照不同的标准可分为以下几种：1、按并购双方产品与产业的联系划分可分为横向并购、纵向并购、混合并购。2、按并购实现的方式可分为承担债务式、现金购买式和股份交易式。3、按并购涉及被并购企业的范围可分为整体并购和部分并购。4按并购双方是否友好协商分为善意并购和敌意并购。5按并购是否通过证券交易机构分为邀约收购和协议收购。并购可使企业获得管理协同效应、经营规模协同效应、财务协同效应、获得某些特殊资产、降低代理成本等利益，作为企业资本经营的一种形式，对于企业资源的合理配置意义十分重大。但是同时并购行为也是一种高风险的经营行为，因此，企业在实施并购策略时分析并购过程中的风险十分重要。二、并购的风险分析1、营运风险所谓营运风险，是指并购方在并购完成后，可能无法使整个企业集团产生经营协同效应，财务协同效应、市场份额效应，难以实现规模经济和经验共享互补。通过并购形成的新企业因规模过于庞大而产生规模不经济，甚至整个企业集团的经营业绩都被并购进来的新企业所拖累。2、信息风险在并购战中，信息是非常重要的，知己知彼，百战不殆。真实与及时的信息可以大大提高并购的成功率。但实际并购中因贸然行动而失败的案例不少，这就是经济学上的信息不对称的结果。3、融资风险企业并购需要大量的资金，所以并购决策会同时对企业的资金规模和资本结构产生重大影响。实践中，并购动机以及被并并购企业并购前的资本结构不同，还会造成并购所需长期资金与短期资金、自有资本与债务资金投入比例的种种差异。与并购相关的融资风险具体包括资金是否可以保证需要、融资方式是否适应并购动机、现金支付是否会影响企业正常的生产经营、杠杆收购的偿债风险等。4、反并购风险8/8 在通常情况下，被并购的企业对并购行为往往持不欢迎和不合作的态度，尤其在面临敌意并购时。他们可能会宁为玉碎，不为瓦全，不惜一切代价布置反收购战役，其反收购的策略可能是各种各样的。这些反收购行为无疑会给并购方构成相当大的风险。5、法律风险各国关于并购、重组的法律法规，一般都通过增加并购成本而提高并购难度。我国目前的并购规则要求并购方持一家上市公司5%的股票后即必须公告暂停购买，以后每递增5%要重复该过程，持有30%股份后即被要求发出全面收购要约。这套程序造成的收购成本之高，收购风险之大，收购程度之复杂，足以使收购者气馁。6、体制风险在我国，国有企业资本经营过程中相当一部分企业的购并行为，都是由政府部门强行撮合而实现的。尽管大规模的并购活动需要政府的支持和引导，但是并购行为毕竟是企业给予市场激烈竞争而自主选择的发展策略，是一种市场化的行为。政府依靠行政手段对企业并购打大包大揽不仅背离市场规则，难以达到预期效果，而且往往还会给企业并购带来风险。比如，以非经济目标代替经济目标，过分强调优帮劣、强管弱、富扶贫的解困行为，使企业并购偏离资产优化组合的目标，从而使并购一开始就潜伏着体制风险。总之，企业并购风险非常广泛和复杂，企业应谨慎对待，多谋善虑，尽量避免风险，将风险消除在并购的各个环节，最终实现并购的成功。尽管并购存在风险，但是当今并购之风仍然盛行。因此，许多公司从自身利益出发，开始注重用各种积极有效的防御性措施进行反并购。纵观世界各国的反并购策略，主要有以下几种：（一）、利用经济手段进行反并购1、提高并购者的并购成本可以采用的方法包括进行资产重估和股份回购以及寻找善意的收购人。在现行的财务会计中，资产通常采用历史成本计价，在通货膨胀的影响下，历史成本往往低于资产的实际价值，企业定期对其资产进行重新评估，并把结果编入资产负债表，提高净资产的账面价值，由于并购出价与企业的账面价值有内在联系，提高账面价值会抬高收购出价抑制收购动机；公司在受到收购威胁时可回购其股份，公司可将现金分配给股东购回股票或是发行公司债、特别股或其组合以收回8/8 其股票通过减少在外流通股数抬高股价，迫使收购者提高每股收购价。公司为不使自己落入恶意收购者的手中，可选择与其关系密切的有实力的公司，以更优惠的条件达成善意收购。2、降低并购者的收购收益或者增加并购者的并购风险企业在必要时可考虑将其集团里资产价值高、盈利能力强、发展前景好的子公司出卖掉，以达到反收购的目的，因这些企业通常是其他企业并购的动因。在受到收购威胁时，企业可大量增加自身的负债，降低企业被收购的吸引力。例如，发行债券并约定在公司股权发生大规模转移时，债券持有人可要求立即兑付，从而使并购方债并购后立即面临巨额现金支出，降低其收购兴趣；或者是公司的绝大部分高级管理人员共同签署协议，在公司被一不公平的价格收购，并且这些人中有一人在收购后被降职或革职时，则全部管理人员将集体辞职。这一策略不仅保护了股东的利益，而且会使并购方慎重考虑并购后更换管理层对公司带来的巨大影响。企业的管理层阵容越强大，越精干，实施这一策略的效果越明显。3、收购收购者这一策略又称“帕克门”战略。这是被收购企业为挫败收购者的企图而采取的一种战略。即并收购企业威胁进行反收购，并开始购买收购者的普通股，已达到保卫自己的目的。4、适时修改公司章程反收购条款的实施、直接或间接提高收购成本、董事会改选的规定都使收购方望而却步。常用的反收购公司章程包括：董事会轮选制、超级多数条款、公平价格条款等（1）事会轮选制。董事会轮选制使公司每年只能改选很小比例的董事。即使收购方已经取得了多数股权，也难以在短时间内该组公司董事会或委任管理层，实现对公司董事会的控制，从而进一步住阻止其操纵公司的行为。（2）超级多数条款。公司章程都需要规定修改章程或重大事项（如公司的清盘、并购、资产的租赁）所需投票权的比例。超级多数条款规定公司被收购必须取得2/3或80%的投票权，有时甚至会高达95%。这样，若公司管理层和员工持有公司相当数量的股票，那么即使收购方控制了剩余的全部股票，收购也难以完成。（3）平价格条款。公平价格条款是规定收购方必须向少数股东8/8 支付被收购公司股票的公平价格。所谓公平价格，通常以被并购公司的市盈率作为衡量标准，而市盈率的确定是以公司的历史数据并结合行业数据为基础的。三、反并购的法律策略法律策略通常以诉讼的方式实施，其目的通常是：逼迫收购方提高收购价以免被起诉；避免收购方先发制人，提起诉讼，延缓收购时间，以便寻找善意的收购者；在心理上重整管理层士气。诉讼策略的第一步往往是请求法院禁止继续收购。于是，收购方必须首先给出充足的理由证明指控不成立，否则不能继续增加被收购公司的股票。这就使被并购公司有机会采取有效措施进一步抵御被收购。不论诉讼成功与否，都为目标公司争取了时间。提起诉讼的理由主要有三条：第一，反垄断。部分收购可能使收购方获得某一行业的垄断或接近垄断地位，被收购企业可以以此为诉讼理由。第二，披露不充分。被并购公司认定收购方未按法律规定向公众及时、充分或准确地披露信息等。第三，犯罪。被并购方在张五了充分确实的证据后，可提出相关指控。反并收购的策略手段层出不穷，除经济、法律手段外，还可以利用政治手段，如迁移注册地、增加收购难度等等。企业应根据并购双方的力量对比合并购初忠选择一种或几种策略的组合。四、企业并购风险的界定企业并购风险广义上是指由于企业并购未来收益的不确定性，造成的未来实际收益与预期收益之间的偏差；但现实中我们主要研究是狭义的并购风险，是指企业在实施并购行为时遭受损失的可能性。这种损失可大可小，既可能是企业收益的下降，也可能是企业的负收益，其中最大的亏损是导致企业破产崩溃。界定企业并购的风险，目的是为了识别风险，了解风险发生的可能性、风险的性质，是分析风险形成的机理前提。五、企业并购风险的形成机理企业并购风险的形成机理是企业并购中存在的各种不确定因素，从企业方面看，这些不确定因素既可能是显性的，也可能是隐性的；既可能存在于企业实施并购活动前，也可能存在于企业实施并购活动过程中，还可能存在于企业并购完成后的经营管理整合过程中。分析企业并购风险的形成机理，目的是为了了解风险来自哪些方面和环节、风险的分布状况、风险造成影响的大小，明确了下一步的风险防范和8/8 控制的目标和范围。　　（一）企业并购实施前的决策风险　　目标企业的选择和对自身能力的评估是一个科学、理智、严密谨慎的分析过程，是企业实施并购决策的首要问题。如果对并购的目标企业选择和自身能力评估不当或失误，就会给企业发展带来不可估量的负面影响。在我国企业并购实践中，经常会出现一些企业忽略这一环节的隐性的风险而给自身的正常发展带来麻烦和困境的情况。概括而言，企业并购实施前的风险主要有：　　1、并购动机不明确而产生的风险　　一些企业并购一动机的产生，不是从企业发展的总目标出发，通过对企业所面临的外部环境和内部条件进行研究，在分析企业的优势和劣势的基础上，根据企业的发展战略需要形成的，而是受舆论宣传的影响，只是在概略的意识到并购可能带来的利益，或是因为看到竞争对手或其他企业实施了并购，就非理性地产生了进行并购的盲目冲动。这种不是从企业实际情况出发而产生的盲目并购冲动，从一开始就潜伏着导致企业并购失败的风险。　　2、盲目自信夸大自我并购能力而产生的风险　　有的企业善于并购，有的企业不善于并购，可以说是基于提升和完善核心竞争力的的要求，但并购本身也是一种能力。既然是一种能力，很少企业是生而知之的。从我国一些实例看，一些企业看到了竞争中历史企业的软弱地位，产生了低价买进大量资产的动机，但却没有充分估计到自身改造这种劣势企业的能力的不足，如资金能力、技术能力、管理能力等，从而做出错误的并购选择，陷入了低成本扩张的陷阱。　　（二）企业并购实施过程中的操作风险　　企业实施并购的主要目标是为了协同效应，具体包括：管理协同、经营协同和财务协同，然而从实际情况来看，协同就如同鼓动，非常罕见。笔者认为，造成这种情况的主要原因是并购企业没有对企业实施并购过程中的风险加以识别和控制。这些风险主要包括：　　1、信息不对称风险　　所谓信息不对称风险，指的是企业在并购的过程中对收购方的了解与目标公司的股东和管理层相比可能存在严重的不对等问题给并购带来的不确定因素。由于信息不对称和道德风险的存在，被并购企业很容易为了获得更多利益而向并购方隐瞒对自身不利的信息，甚至8/8 杜撰有利的信息。企业作为一个多种生产要素、多种关系交织构成的综合系统，极具复杂性，并购方很难在相对短的时间内全面了解、逐一辨别真伪。一些并购活动因为事先对被并购对象的盈利状况、资产质量（例如有形资产的可用性、无形资产的真实性、债权的有效性）、或有事项等可能缺乏深入了解，没有发现隐瞒着的债务、诉讼纠纷、资产潜在问题等关键情况，而在实施后落入陷阱.难以自拔。　　2、资金财务风险　　每一项并购活动背后几乎均有巨额的资金支持，企业很难完全利用自有资金来完成并购过程。企业并购后能否及时形成足够的现金流入以偿还借入资金以及满足并购后企业进行一系列的整合工作对资金的需求是至关重要的。具体来说，财务风险主要来自几个方面：筹资的方式的不确定性、多样性，筹资成本的高增长性、外汇汇率的多变性等。因此，融资所带来的风险不容忽视。　　（三）企业并购后整合过程中的“不协同”风险　　企业并购的一大动因是股东财富最大化。为了实现这一目标，并购后的企业必须要实现经营、管理等诸多方面的协同，然而在企业并购后的整合过程中，未必一定达到这一初衷，导致并购未必取得真正的成功，存在巨大的风险：　　1、管理风险　　并购之后管理人员、管理队伍能否的得到合适配备，能否找到并采用得当的管理方法，管理手段能否具有一致性、协调性，管理水平能否因企业发展而提出更高的要求，这些都存在不确定性，都会造成管理风险。　　2、规模经济风险　　并购方在完成并购后，不能采取有效的办法使人力、物力、财力达到互补，不能使各项资源真正有机结合，不能实现规模经济和经验的共享补充，而是低水平的重复建设。这种风险因素的存在必将导致并购的失败。　　3、企业文化风险　　企业文化是在空间相对独立、时间相对漫长的环境下形成的特定群体一切生产活动、思维活动的本质特征的总和。并购双方能否达成企业文化的融合，形成共同的经营理念、团队精神、工作作风受到很多因素的影响，同样会带来风险。企业文化是否相近，能否融合，对并购成败的影响是极其深远的，特别是在跨国、跨地区的并购案中。8/8 　　4、经营风险　　为了实现经济上的互补性，达到规模经营，谋求经营协同效应，并购后的企业还必须改善经营方式，甚至生产结构，加大产品研发力度严格控制产品质量，调整资源配置，否则就会出现经营风险。六、企业并购风险的控制管理并购的各个环节、各个阶段都是相互关联的，针对企业并购风险产生的机理和具体环节，企业可以采取以下具有针对性的措施加以有效的控制：　　1、从增强企业核心竞争力这一战略为出发点选择是否并购和目标企业　　企业并购的根本价值在于通过并购获得对方的核心资源，增强自身的核心竞争力和持续发展能力，这就要求企业注重战略并购。一个企业要进行扩张，首先需要制订战略规划，有了战略规划就有了选择并购对象的标准。符合战略布局，有利于企业长远发展的，即便其价格不菲，也值得收购不符合战略布局，只有短利可图的，即便其价格低廉，也不可轻易涉足特别在跨行业混合并购中，更要对新行业从战略的高度进行宏、微观审慎地考察，对目标企业的竞争优势、弱点和增长潜力进行客观评估和判断。　　2、全面搜索和分析目标企业信息　　在选择目标企业的时候，企业要大量搜集信息，包括目标企业的产业环境信息（产业发展阶段、产业结构等）、财务状况信息（资本结构、盈利能力）、高层领导信息（能力品质）、生产经营、管理水平、组织结构、企业文化、市场链价值链等，以改善并购方所面临的信息不对称。　　3、对并购活动中可能出现的资金财务风险，企业可以采取以下措施加以控制　　（1）、严格制定并购资金需求量及支出预算：企业应在实施并购前对并购各环节的资金需求量进行认真核算，并据此做好资金预算。以预算为依据，企业应根据并购资金的支出时间，制定出并购资金支出程序和支出数量，并据此做出并购资金支出预算。这样可以保证企业进行并购活动所需资金的有效供给。　　（2）、主动与债权人达成偿还债务协议：为了防止陷入不能按时支付债务资金的困境，企业对已经资不抵债的企业实施并购时必须考虑被并购企业债权人的利益，与债权人取得一致的意见时方可并购。8/8 　　（3）、采用减少资金支出的灵活的并购方法。　　4、对于并购后的整合风险的控制，企业除明确整合的内容和对象外，还要注意时间进度的控制和方法选择的恰当　　（1）、生产经营整合风险的控制：企业并购后，其核心生产能力必须跟上企业规模日益扩大的需要，根据企业既定的经营目标调整经营战略，产品结构体系，建立同一地生产线，使生产协调一致，取得规模效益，稳定上下游企业，保证价值链的连续性。　　（2）、管理制度整合风险的控制：随并购工作的完成、企业规模的扩大，并购企业既要客观地对目标企业原有制度进行评价，还必须尽快建立起驾驭新的资源管理系统。　　（3）、人员的整合风险的控制：通过正式或非正式的形式对员工做思想工作，做好沟通工作；采取优胜劣汰的用人机制，建立人事数据库，重新评估员工，建立健全的人才梯队；推出适当的激励机制等。　　（4）、企业文化的整合风险的控制：为了使目标企业能按本领域要求正常发展，可以使被并购方保持文化上的自主，并购方不便直接强加干预，但要保持“宏观”上的调控。　　总之，并购企业要本着战略为根、严控为基、细节至上的原则，从企业的核心竞争力、执行力的角度来理解并购，在认真分析并购风险的基础上对其加以控制。8/8