浅议新三板转板制度

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1、浅议新三板转板制度　　【摘要】随着新三板市场建立、试点范围扩大至全国，我国已经建立起了结构完整的多层次资本市场体系。因此，推出转板制度正当其时。建立新三板与创业板、中小板之间的转板制度是建设新三板市场的需要，也是多层次资本市场未来发展的趋势。本文尝试就建立转板制度进行分析，以供参考。　　【关键词】新三板转板制度场外市场建设　　随着国务院批准设立的新的全国性证券交易场所——全国中小企业股份转让系统（又称新三板市场）将试点范围扩大至全国，我国建设多层次资本市场、调整资本市场结构再次迈出实质性步伐。越来越多的中小企业选择在新三板市场挂牌上市，这标志着我国场外市场建设取

2、得重大成就。场外市场是多层次资本市场体系的重要组成部分，对完善资本市场功能、推动经济发展起着重要作用。　　成熟的证券市场包括场内市场和场外市场，以满足不同企业的融资要求、不同证券的流通要求以及不同投资者的风险偏好。目前，我国资本市场按服务对象可分为三个层次：第一层次为主板市场，包括沪深主板市场，定位于成熟期、规模较大的企业；第二层次为二板市场，包括深市的中小板、创业板，定位于高成长性、发展期的企业；第三层次为场外交易市场，包括新三板市场（含原STAQ、NET系统公司及退市公司）、区域性的产权交易中心，定位于初创期的高科技企业。　　目前，我国各层次资本市场之间缺乏

3、完整的转板制度，仅有的转板实践仅限于三板市场为主板上市公司提供退市渠道。各层次市场之间不是一个有机的统一整体，缺乏联动机制。转板制度是指在多层次资本市场中，挂牌企业根据不同市场、不同层次证券交易市场的功能定位、挂牌标准以及自身经营状况，在不重新首次公开发行股票的情况下，自愿申请或被强制要求转换证券交易市场的行为。例如，新三板市场挂牌企业达到创业板、中小板准入要求后，可申请转入创业板、中小板市场；反之则由创业板、中小板转至新三板等。转板制度的缺失既不利于满足企业的融资交易需求，也不利于多层次资本市场的建设。建立升降有序的转板制度，有利于充分发挥资本市场的市场化筛选

4、机制，提高资源配置效率，对促进整个资本市场和国民经济的发展十分有利。①　　目前，已经有研究者通过建立分离均衡模型来论证建立转板制度对企业、资本市场的重大意义。该分离均衡是动态、联合的，并与企业成长阶段、综合竞争力的变化成正比。该分离均衡模型得出的结论是：随着盈利能力增强、规模扩大，或者出现亏损、规模萎缩，企业的等效用曲线将发生变化，此时如果继续停留在原有层次的资本市场，将无法实现该企业的帕累托最优。放大至整个市场，将使全体企业无法实现帕累托最优，造成资源的闲置与浪费。因此，建立转板制度，有助于促进资源优化配置，实现帕累托均衡。②　　一、完善转板制度的重要意义　　

5、建立有升有降、双向流动的转板制度，可以增加证券市场的流动性，有效解决退市难等问题。具体作用如下：第一，转板制度能够规范公司运作，鼓励上市公司、挂牌公司做好业绩。在转板制度下，上市公司如果经营管理不善、股价下跌，将面临降级转板的压力，迫使管理层及股东努力经营、积极完善法人治理结构。业绩好、成长性高的新三板挂牌企业，随着企业发展壮大，升板预期将促使股东及管理层勤勉尽责，努力提高经营业绩。第二，切实解决中小企业融资难问题。随着新三板试点扩大至全国，越来越多的中小企业能够实现挂牌融资，切实解决融资难及股权交易问题。第三，有升有降的转板制度能有效解决当前IPO（首次公开发

6、行）中存在的“三高”（高定价、高市盈、高超募）问题。建立转板制度后，企业上市进程加快，将分散市场资金，有效遏制当前存在的炒作新股现象。同时，新三板扩容后，场外市场挂牌企业将分流部分资金，降低投资资金对场内中小企业IPO的溢价。第四、妥善解决退市难问题，有效保护投资者利益。当上市公司出现业绩亏损达不到所在市场要求时，除目前存在的退市制度外，可转板至较低层次市场解决问题，即转板制度为企业提供了一个缓冲期。较低层次市场的上市成本、监管要求较低，挂牌公司的资格使股票得以继续转让，这为风险投资的退出提供了良好的渠道，也有利于投资者利益的保护。从而既帮助企业度过了暂时的难关

7、，又减少了上市企业连续亏损后为保持上市进行报表重组和虚假重组的现象，有利于资本市场的健康发展。③第五，建立转板制度可以节省融资成本和监管成本。在转板制度下，满足目标市场上市条件的公司可直接由原市场转板至新市场。但在目前状况下，由于不同层次市场相互分割，企业需先从原市场退市，再在新市场上市。由三板到创业板、中小板挂牌上市的企业世纪瑞尔、北陆药业、久其软件、粤传媒等均进行了完整的券商保荐和审批上市的流程，这既增加了企业的融资成本，也给监管工作带来困难。④第六，建立转板制度是交易所应对国际竞争的需要。在资本开放的背景下，世界各大交易所都在争夺优质上市资源，竞争非常激烈

8、。但在我国当前的体制下，