我国上市公司定向增发对股价特质性波动的影响研究

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1、我国上市公司定向增发对股价特质性波动的影响研究　　　　【摘要】本文基于修正后的Fama-French三因子模型，以2016年全年沪深股市定向增发的上市公司作为样本，运用、SPSS19等统计软件实证分析我国上市公司定向增发对股价特质性波动的影响。通过对实证结果的分析，发现短期来看我国定向增发对股价特质性波动率有明显抑制作用，并且发现信息透明度和投资者情绪对股价特质性波动率的影响是显著的。基于实证结果的分析也为企业经营者和投资者提出相关建议。下载论文网　　【关键词】定向增发信息透明度股价特质性波动　　一、引言　　进入2

2、1世纪以来，面对国内外日趋激烈的竞争，企业扩大生产规模以及经营的多元化的需求日渐强烈。而企业自有的资金往往不能满足其发展要求，外部融资受到企业追捧。外部融资途径基本可以分为股权融资和债权融资两类，而定向增发作为股权再融资形式的一种，虽然起步较晚，但相比其他股权再融资方式受到更多关注，规模也是最大的。　　股价特质性波动是公司间波动率的差异，反映剔除市场环境因素后公司自身的特殊性，股价特质性波动等价于上市公司资产定价模型中不被市场或行业层面的信息解释的部分。国内外学者研究发现管理层未公开披露的信息量和内部人交易都与股价

3、特质性波动正相关；在管理层未公开披露的信息量在一定的条件下，出现内部人交易的公司的股价特质性波动更大；特质性波动较高的股票，内部交易获利也更显著。由于我国上市公司进行再融资过程中呈现出强烈的股权再融资偏好，而定向增发是现如今股权再融资的主流，此外我国证券市场规范性和成熟度跟发达金融市场仍存在一定差距，内幕交易频发，因此本文将重点研究定向增发对公司股价特质性波动率的影响，并为企业和投资者提出相关建议。　　二、定向增发影响股价特质性波动的相关机理分析　　（一）定向增发的现状和历史沿革　　定向增发是指上市公司向符合条件的

4、少数特定投资者非公开发行股份的行为，我国目前规定要求发行对象不得超过10人（或机构），在海外亦称作“私募”。从2013年起，我国定向增发市场发展迅猛，2016年我国定向增发融资规模达万亿，同比增长13%。我国定向增发的发展历程可分为以下几个阶段：　　年之前：定向增发的萌芽阶段。1995年，江铃汽车向美国福特公司定向增发约亿股B股，开创中国证券市场上定向增发的先河。　　年至2007年：定向增发发展进入高速通道。2005年我国股权分置改革落下帷幕，相关法律法规的出台，包括允许投资者使用非现金资产（如股权、债权等）参与定

5、向增发、对计划实施定向增发的上市公司发行条件、程序、信息披露以及监管处罚等细则做出详尽的规定，为上市企业定向增发都提供政策保障等使定向增发发展驶入快车道。　　年2016年，定向增发相关政策不断完善。随着法律法规逐步完善，2008年至今定向增发的相关政策主要都是在上述基础上进行修改和完善的。鉴于定向增发迅速发展，很多上市公司通过选择定向增发对公司进行资产重组，2011年8月1日证监会颁布了修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》对上市公司通过非公开发行实施资产重组的条件、定价、参与对象等都做出特别规定，反映国家监管层

6、对定向增发的重视。　　年至今，定向增发收到限制。随着定向增发市场的快速膨胀，中央对金融资产泡沫极其重视，多次提出“防范系统性金融风险”，“金融去杠杆”的论断。在此背景下，证监会于2017年2月17日发布《关于修改〈上市公司非公开发行股票实施细则〉的决定》，《决定》对再融资发行规模、频率、?r格等限制将对股权再融资形成较大的抑制，一定程度上有利于市场稳定、保护了中小投资者，但对于部分小股票通过并购重组实现“转型”的方式产生较大打击。政策目的一箭双雕，本次抑制非理性再融资的手段既保证了为较快节奏的IPO让路，又体现了对

7、于非理性再融资的从严监管。　　（二）定向增发与股价特质性波动的关系研究　　Roll（1988）认为造成特质性波动的公司信息进入股价的主要途径不是公开信息披露，而是市场上私有信息知情者的交易。肖浩、孔爱国（2014）认为管理层未公开披露信息量大的公司，股价特质性波动更高；内部人交易频繁的公司，股价特质性波动也更高；管理层未公开披露信息量相同，有内部人交易的样本的股价特质性波动性更高，即内部人交易显著增强了管理层未公开披露信息量与股价特质性波动的敏感性。这表明，管理层未公开披露的公司信息是私有信息知情者的重要信息来源，

8、而内部人交易是其向股价传递的重要渠道。此外，特质性波动率高的公司，内部人买入（卖出）股票都能获得显著的收益，而特质性波动率低的公司的内部人交易获利不明显。这也说明特质性波动率高的股价包含了更多内部人传递给市场的公司信息。　　在中国证券市场上，信息是驱动股票价格波动的最主要因素之一，从宏观到微观，影响股票价格的信息分为市场、行业和公司三个层面，而微观层面信息属