实证研究智力资本与并购的价值创造

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1、实证研究：智力资本与并购的价值创造课题研究人：何庆明报送单位：平安证券有限责任公司内容提要本报告运用EVA评价方法和回归计量模型，对我国上市公司收购兼并的价值创造及其与智力资本的关系进行了实证研究。首先，我们对上市公司的收购兼并的价值创造进行了实证研究；其次，我们对上市公司收购兼并的价值创造与并购双方的智力资本的关系进行了回归分析；最后，我们对上市公司收购兼并的价值创造与并购双方的智力资本的整合管理的关系进行了实证分析。报告的基本结论：一是并购能够促进企业创值能力增加，且创值指标(EVA)更准确的反应了并购绩效

2、。二是并购前期的战略计划和目标企业的选择对并购的价值创造有较大影响。三是并购的价值创造主要源于并购双方的整合能力。四是并购整合难度大，时间长，且这一特征智力资本比物力资本表现更为明显。报告认为，智力资源是当今经济发展的决定性资源，智力资本是企业价值创造的决定性因素。并购的价值创造源于企业竞争能力的增强，源于并购双方资源的整合管理。整合管理的绩效不仅决定于并购后的整合执行过程，而且，与并购前的并购战略，以及目标企业的选择密切相关。智力资本不仅是企业价值创造的决定因素，而且是企业物质资本发挥作用程度的能动因素，并购

3、的整合管理绩效不仅决定于智力资本的整合管理，而且，物质资本的整合也是由智力资本来进行的，并购成功与否决定于智力资本的整合管理。目      录一、问题的提出二、研究假设与变量设置三、研究方法与研究程序四、样本选择与数据来源五、实证结果与分析解释（一）、样本公司并购的价值创造（二）、样本公司并购创造价值的影响因素1、并购前期影响并购价值创造的相关因素的回归分析2、并购整合时期影响并购的价值创造的相关因素的回归分析六、结论与建议一、问题的提出综观西方企业发展的历史，不难看到企业并购贯穿始终。可以说，西方企业的发展史

4、实际上就是企业并购的发展史。学术界对企业并购研究主要有金融经济学派、战略管理学派、组织行为学派和过程导向学派。其中金融经济学派不涉及将并购企业整合为一体，而探讨了直接谋求公司价值增值，属金融并购或财务并购；战略管理学派、组织行为学派和过程导向学派，则探讨以整合各个并购企业于一体为前提来谋求企业价值增值的活动，称为战略并购。战略并购是相对于财务并购的一种并购形式。财务并购是指，并购方通过对目标公司进行大规模甚至整体资产置换等一系列包装手段来改善目标公司业绩，从而达到提升目标企业的市场期望价值和提高资信等级等目的，

5、最终获得短期财务收益的一种并购形式。战略并购就是指“主要目的是通过加强公司在细分市场中的竞争地位创造企业价值”的兼并和收购(RobonsonandPeterson,1995)，是企业旨在巩固市场份额、行业定位以及把握资源要素的一系列的并购组合行为，是以并购双方各自的竞争优势为基础，出于企业的自身发展战略需要，为达到公司发展战略目标，通过优化资源配置的方式在适度范围内继续强化企业核心竞争力，并产生协同效应，创造大于各自独立价值之和的新增价值的并购活动(聂祖荣，2002)。因此，战略并购的三个关键要素是符合企业的长

6、期发展战略，培育企业的竞争优势和实现价值创造的过程，而非价值转移过程。研究表明，成功的并购与失败的并购在许多方面都存在着区别，其中包括从并购前的计划到并购后的整合管理。1992年英国著名的库伯斯——莱布兰会计咨询公司(coopers&Lybrand)对英国最大的100家公司高级管理人员的调查研究，研究内容包括自80年代末到90年代初，涉及56项交易总价值超过130亿英磅并购案例。对并购成功与失败原因的调查结果表明忽视和缺乏并购前的整合战略，没有制定并购后的整合计划，占失败原因的85%，而在成功的并购中，几乎所有

7、的企业都在整合上投入了极大的精力。对整合工作忽视的企业，在并购实施后，由于没有详细的整合战略和计划，使得在战略计划阶段所预期的协同作用未能发挥，通过并购为企业增加和创造竞争优势的目标没有实现，未能给企业带来新的价值，甚至影响和削弱了企业原有价值。并购后整合的定义涵盖了三个层面的调整和匹配：一是生产要素的补充和加强；二是功能上的协同与配合；三是经营上的调整和优化。并购整合是产生“并购增值”的前提，是协同增效作用得以发挥的基础。企业并购可能产生的“并购增值”不是企业并购协议一达成就马上产生的，它是企业在生产要素、职

8、能功能及经营部门长短互补、余缺调整后，在整合的基础上进行一体化经营的结果。企业并购行为结束后，能否将并购的资源与企业原有的资源有效地整合，决定着企业并购战略的成败。只有将并购进来的资源与企业原有的资源有效地整合在一起，才能真正地实现协同效应，降低企业成本，提高企业效益，使得企业取得优于同行的竞争优势，从而推动企业成长。企业并购行为的结束，并非是企业并购战略的结束，而是开端，或者说刚刚进