从劳动力市场看美国通胀前景：十字路口，别低估联储加息的底气

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1、股票报告网整理http://www.nxny.com目录就业结构暗藏玄机3“美国优先”助力制造业扩张6通胀上行风险不可忽视9联储加息底气犹在11股票报告网整理http://www.nxny.com特朗普上台以来，美国经济表现亮眼，今年更呈现“一枝独秀”的局面，加息四次已是大概率事件。但临近2019年，随着股市调整以及共和党中期选举失去众议院，市场对白宫政策的连续性产生怀疑，也对美国经济前景和美联储加息的步伐产生分歧。与此同时，美国失业率虽创出四十年新低，但工资增速依然低迷；经济增长强劲，但通胀步履蹒跚，传统的菲利普斯曲线貌似不

2、再成立。工资增速去哪儿了？通胀是否就此偃旗息鼓？明年加息还有几次？魔鬼在细节，美国劳动力市场的结构性变化暗藏玄机。就业结构暗藏玄机2010年以来，美国经济复苏带来就业增加，非农部门新增就业约2000万人。其中，奥巴马当政时期新增1570万人，特朗普上台后新增430万人1（图1）。分行业看，奥巴马时期的新增就业集中在服务业。制造业月均新增就业1.1万人，建筑业月均新增1.6万人，服务业月均新增16.4万人。受2015年油价大跌冲击，采矿业月均减少3千人。受2012年政府关门的影响，政府部门月均减少2千人。特朗普时期，新增就业更偏

3、向制造业、建筑业、采矿业。制造业月均新增就业1.9万人，比奥巴马时期高70%多。建筑业月均新增2万人，采矿业月均新增5千人，均高于奥巴马时期。服务业月均新增14.9万人，与奥巴马时期相当。政府部门月均新增4千人（图2）。制造业新增就业尤为值得关注。采矿业新增人数较多主要是因为2015-16年油价下跌导致就业岗位大幅减少，而后随着油价反弹，就业也随之回升。建筑业表现稳定，与过去几年差别不大。相比之下，制造业就业在2015-16年只是略有下降，但2017年后大幅增加（图3-5）。我们注意到，2018年以来制造业就业人数增长率30年

4、来首次超过服务业，其中耐用品制造业就业增速强劲一些，但波动也比较大（图6-7）。图1：2010年以来，新增非农就业约2000万人百万人非农就业总人数特朗普时期新增430万奥巴马时期新增1570万1551501451401351301251202006-012008-012010-012012-012014-012016-012018-01资料来源：Wind1奥巴马时期为2010年2月至2016年12月。从2010年2月开始计算是因为这是次贷危机后非农就业人数的最低点。特朗普时期为2017年1月至2018年10月。图2：特朗普与

5、奥巴马时期每月平均新增就业图3：采矿业就业从2015-2016年小幅改善千人/月奥巴马时期特朗普时期千人新增采矿业就业人数180160140120100806040200-205-0.3162011191641494-220151050-5-10-15-20-25采矿业建筑业制造业服务业政府2010-012012-012014-012016-012018-01资料来源：Wind资料来源：Wind，数据截至2018年10月图4：建筑业新增就业表现较为平稳图5：而制造业新增就业大幅增加千人建筑业就业人数8060402

6、00-20-40-60-80-1002010-012012-012014-012016-012018-01千人新增制造业就业人数50403020100-10-20-302010-012012-012014-012016-012018-01资料来源：Wind，数据截至2018年10月资料来源：Wind，数据截至2018年10月图6：2018年以来制造业就业人数增长率超过服务业图7：其中，耐用品制造业就业增速较快%制造业服务业40-4-8-12-161988-031994-032000-032006-032012-032018-

7、03%耐用品非耐用品40-4-8-12-16-201988-031994-032000-032006-032012-032018-03股票报告网整理http://www.nxny.com资料来源：Wind，数据截至2018年10月资料来源：Wind，数据截至2018年10月是什么导致制造业就业大幅改善呢？一般来说，如果一个行业的生产效率提升（比如因为技术进步的原因），企业会为了追求更高的回报率而增加投资、扩大生产，从而带来新增就业。然而，次贷危机后美国制造业劳动生产率并没有显著改善。2007-2017年平均增速只有0.1%，

8、而危机前的1990-2007年增速高达2.7%（图8）2。美国劳动统计局的数据显示，在87个制造业子行业中，1987-2007年间有80个行业的劳动生产率处于扩张状态，到了2007-17年间，只有40个行业的生产率还在扩张（此处计算的是年均生产率增长）。而在58个服务业子行业