我国上市公司并购绩效的实证分析及对策分析

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1、弟一早导s1.1选题的目的和意义在市场经济中，优胜劣汰，适者生存是企业成长的基本规律。近年来，全球经济一体化进程加快・为了增强竞争力获取更丰厚的利润•企业并购浪潮风起云涌，呈现出数量多、规模大及国际化等一系列特点。并购作为企业的一种资源的有偿产权交易活动，已日益成为企业追求价值最大化，加快发展的有效的资本运作模式。并购在国外的发展已有一百多年的历史，已经成为国外大型企业出现和右廉白勺必纟至注彳圣・疋女口养空台•斯蒂格勒所说：〃没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来的・几乎没有一家大

2、公司只是靠内部扩张成长起来的"⑴①。从19世纪20年代至今，美国已经经历了五次并购的浪潮，成为西方企业并购发展的典型。长期以来•我国强调企业要〃自我积累、自我发展"•走一条靠企业内部积累扩大企业规模的路子，其结果是造成企业规模小、发展缓慢，导致企业的产品结构不合理•组织结构不完善，技术陈旧，经济效益低下。同时，长期的计划经济使国有企业产权不清，阻碍了资产结构和生产结构的调整•违背了经济规律。伴随着市场经济的发展•企业改革的深化和经营机制的转换•企业逐步成为自主经营、自负盈亏、自我约束、自我发展的法人实体

3、。在我国•真正具有现代意义的并购产生至今不过二十年•还很不成熟。1990年底至1991年7月，上海和深圳两个证券交易所的建立•活跃了我国的资本市场•为我国上市公司开展现代并购提供了更宽广的舞台。中国的上市公司和中国现代企业并购的岀现就是国有企业深化改革和资本市场发展的结果。并购在经济发展中的地位日益突出，涉及面广，金额巨大*—次并购往往波及成千上万亿的资产流动，激发了人们研究并购绩效的强烈兴趣。理论研究一般认为通过并购，企业可以实现规模经济，降低交易费用，幵展多角化经营•实现资源互补等等。但是，国内外的

4、实践表明并购并非都是成功的。尽管西方国家的并购经过百余年的发展，已经建立了与其经济体制、经济水平相适应的并购机制，但是，在麦肯锡（美国）公司对英、美两国1972-1983年间的116项并购案例的研究中却发现，只有23%的并购企业获得了收益，61%的并购失败，余下的16%前途未卜⑴⑵。较之英、美等发达国家，我国的并购起步很晚，只有近二十年的历史•加上目前我国正处于经济体制转轨，经济结构调整的重要时期，企业面临着前所①乔治•斯蒂格勒•通向垄断与寡占之路一兼并•产业组织与政府管制•上海三联书店•1989年译本

5、。未有的机遇和挑战。企业为了扩大市场份额，提升竞争力，互相之间展开了轰轰烈烈的兼并和重组活动•无论是规模、数量还是并购手段都发展很快。由于理论及经验的缺乏，经济、法律环境的不完备，政府的干预以及企业自身的〃脆弱〃，表面红红火火的并购背后•其成功率可想而知。国内外的理论和实践反复证明-依托资本市场的上市公司并购是现代企业成长的必由之路，是实现技术创新和产业升级的有效途径。研究中国上市公司的并购绩效，找出影响并购成败的各种因素并加以定量和定性分析，力求为中国上市公司的并购提供借鉴是我国经济学界所面临的一个重

6、要课题。1.2国内外研究状况1.2.1国外有尖上市公司并购绩效的实证研究因上市公司的相尖数据比较容易获取・且相对客观•所以西方学者多选择上市公司为样本.对并购绩效进行了大量的实证研究。这些研究基本是沿着两条主线展开的•即检验公司并购的证券市场反应和检验并购对公司经营业绩的影响。主要探讨了以下三个方面的尖系：1.2.1.1国外有尖上市公司并购绩效的实证研究并购支付方式主要包括现金支付和证券支付两种形式。根据信号理论以及税收因素理论•并购企业采用现金并购的超常收益通常高于股票收购；而目标企业接受这两种类型的

7、并购收益均为正值-但一般股票并购的收益要显著低于现金收购的收益。从实证研究来看•Cordon和Yagil(1981)研究发现•采用现金并购比股票并购可以产生更多的超常收益°Prank、Shards和Mayer(1987)Linn和Switzer(2001)从目标企业角度也证实了现金并购的超常收益相对较高彳旦是Louis(2002)发现，在采用现金收购时，并购企业的超常收益为零，无显著差异，而股票并购收益则显著为负⑶。实证研究的结果大体上与理论推新是一致的•只是在企业获得超常收益的程度上存在分歧。Shle

8、ifer和Visbny(2001)认为•这是由于研究支付方式对并购绩效影响的背景不同所造成的⑷。在强有效市场的条件下•理论与实证研究的结果应该是一致的；而在股市无效的条件下，并购企业和目标企业的市值偏离其价值，并购方根据各自股票价格的高低决定采取哪一种支付方式。因此支付方式本身对绩效并没有影响，本质上影响双方收益的是各自股票市值偏离真实价值的程度和方向。1.2.1.2并购行为的相尖程度与并购绩效的尖系Singh(1984)根据并购双方的战略