银行业2018年春季投资策略：寻找估值之锚，roe提升之路

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1、行业研究Page1证券研究报告—深度报告[Table_IndustryInfo]超配银行银行业2018年春季投资策略（维持评级）2018年02月08日一年该行业与沪深300走势比较行业投资策略沪深300银行1.61.4寻找估值之锚：ROE提升之路1.21.0主要逻辑：ROE预期是估值之锚0.80.62018年以来，A股银行股取得较为显著的涨幅，行业和个股PB估值水平有所回F-17A-17J-17A-17O-17D-17升，全行业PB水平已近1.2倍。市场关心何谓合理PB水平，本报告尝试给出大致的估值锚值的逻辑基础。相关研究报告：可以用一个粗略的评估方法，大致找到一个PB的锚，即：

2、PB=ROE/COE。COE《行业重大事件快评：立足风控，打开盈利增为股权折现率。上述PB公式的简要逻辑为：一项资产有它的收益率，但持有它长空间》——2016-04-25《行业重大事件快评：首批债转股或万亿，改也有机会成本。但由于COE受影响因素较多，波动极大，因此上述公式较难应善银行真实不良，AMC回归传统业务》用于实战操作，但仍然是一个可供参考的锚值。而其中ROE指的是预期的ROE——2016-04-05《行业重大事件快评：A股市场或迎来重量级变化趋势。本报告主要聚焦于ROE。选手，银行股受青睐》——2016-03-31《行业重大事件快评：下调MLF各期限利率2017年ROE

3、因不良改善而回升25个基点，利好银行股》——2016-03-17《行业重大事件快评：不良贷款臵换为股权，根据2017年前三季度财务数据，A股上市银行ROE水平高低分化明显。股份释放混业经营信号》——2016-03-11行、城商行ROE主要由权益乘数支撑，ROA并不突出。大型银行ROA、ROE均较高。农商行则是ROA、权益乘数、ROE均不高。证券分析师：王继林就2017年较2016年的ROE变化值来看，大部分银行ROE上升，但不同银行电话：010-88005302E-MAIL：wangjil@guosen.com.cn驱动因素不同。股份行、城商行净息差大多下滑，影响总收入，主要受银行

4、间利证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080003率上行影响，大型银行则净息差下滑不明显，因为它们对同业负债的依赖较小。但2017年全行业资产质量压力普遍减轻，信用成本下降，弥补了净息差下滑的不利影响，对盈利构成强有力的支撑。经济复苏势头延续，银行资产质量企稳将继续贡献盈利。2018年息差、不良共同驱动ROE回升展望2018年，宏观经济保持平稳增长，信贷需求稳定，但信贷和其他融资的供给受限，供需矛盾突出，息差有望进一步上行，且不良继续企稳。上述因素对全行业ROA形成更强的驱动，大部分银行ROE有望继续回升，对PB估值水平的维持构成强有力的支持。但2018年监管压力增加

5、，部分个股权益乘数下降，有可能拖累ROE水平，需注意个股分化。预计全行业盈利增速在8%左右。投资建议给予行业“超配”评级。重点关注2018年受监管影响较小、ROE上行确定性较大的大型银行。风险提示若2018年下半年经济形势不达预期，则可能从多方面影响银行业经营。如果金融监管措施的节奏和力度把握不当，也可能诱发次生风险。独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧14882998/30242/2018020811

6、:24Page2投资摘要关键结论与投资建议2018年以来银行业PB显著，行业PB已近1.2倍，为近年高位。市场关心何谓合理PB。但我们认为，ROE预期变化是影响PB的关键因素。而分析来看，2018年行业ROE有望继续上行，对PB估值水平构成支撑。给予行业“超配”评级。重点关注2018年受监管影响较小、ROE上行确定性较大的大型银行。核心假设或逻辑第一，宏观经济增速保持平稳，虽然基建、房地产等投资有所下滑，但制造业、外需等构成支撑。这使银行信贷需求和资产质量均能保持稳定。第二，金融监管目前仍处高压态势之中，预计将维持全年，不会实质性放松。与市场预期不同之处第一，市场可能对信贷供需矛盾

7、认识不足。在信贷额度仍有一定管控，而非信贷的其他资产投放均不乐观（甚至有可能收缩）的情况下，整个实体融资难度加大，形势较为严峻。第二，市场可能对部分中小银行调表压力认识不足。2018年是监管大力推进年，部分中小银行由于此前同业投资、表外等业务扩张过快，存在回调压力。这里所谓的中小银行大多不在A股上市，因此对上市银行直接影响不大，但可能通过资产价格波动对全行业产生影响。股价变化的催化因素新发信贷的定价持续上升，市场逐渐认识到供需矛盾的严重性，净息差出现超预期上行。宏观经