“对赌”在私募股权融资中的运用,金融学论文

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1、“对赌”在私募股权融资中的运用,金融学论文　　1我国中小企业融资现状　　在我国经济建设的大潮中，中小企业俨然已成为一支重要的力量，推动着经济的稳健增长。资金链是中小企业立足的生命线，如何融资是多数中小企业在发展过程中所面临的共同问题。融资难已成为目前制约我国中小民企发展的瓶颈。　　不同的成长周期，企业自身规模和对资金的需求量都不尽相同，因此，企业的融资需求和融资结构也就会相应变化。以资金为标准划分，公司的融资方式主要有内源融资、外源融资两种。内源融资是指企业通过自身生产经营活动获利并积累所得的资金；而外源

2、融资是指企业通过一定方式从企业外部筹集所需的资金。在我国民营中小企业发展的初期，内源融资是其首选的融资方式，随着企业的不断发展，内部供给的资金有限，内源融资显然不能够满足企业成长的需求，这就需要借助外源融资的补充。按照资金的取得方式，企业的融资渠道又可分为直接融资和间接融资。间接融资主要是通过银行贷款，但众所周知，各类银行偏好于信用好且资金需求量大的大企业，中小企业很难从银行获得贷款，或者获得的贷款额度也是有限的，一般情况下不能满足企业的发展需求。特别是当面临通货膨胀，外部资金环境紧张，资金相对短缺，中小

3、企业从银行贷款更是难上加难。因此，中小企业不得不另辟蹊径。而直接融资，主要是指发行债券和股票、私募股权基金、股权融资等形式。　　在我国，证券市场对企业的准入门槛较高，即使是创业板IPO,许多中小企业仍难以进入，并且创业板IPO也难以满足众多企业的资金需求。简而言之，对于中小企业来说，内源融资比重较高，外源融资对银行的依赖较重。　　2私募股权融资是中小企业理想的外源融资选择　　由于传统的融资渠道无法满足企业的发展需求，很多民营中小企业把目光投向了私募股权融资。这一现代的融资模式填补了银行信贷和证券市场之间的

4、空缺，在一定程度上缓解了民营中小企业的融资压力。　　私募股权投资（PrivateEquity）发源于美国，植根于欧美自由经济的土壤中。在上世纪90年代被引入中国。私募股权融资是与公开募集相对，主要是针对上市企业或者非上市企业，通过私募的方式向投资者出让股东权益以获取其资金支持的融资方式。而对于投资者来说，一旦进行私募股权融资，投资者将会影响融资企业内部的经营管理和决策制定，并分享融资企业的利润，同时也将分担融资企业的各类经营风险。　　私募股权融资的积极作用也是显而易见的。首先，私募股权融资能够解决企业的资

5、金问题，并且能够通过灵活多样的方式为中小企业打造个性化定制的融资模式，大大降低了企业对银行的依懒性。其次，由于大多数民营中小企业内部组织和管理不规范，通过私募股权融资引进新的投资者，利用其成熟的管理经验和国际化视野，有利于完善企业的股东结构和管理模式，促进企业的良性发展。最后，私募股权投资方在以股东的身份进入企业之后，会不断地推动企业的发展，从而实现其上市的目的。　　3对赌在私募股权融资中的运用　　3.1对赌协议的法律概念　　对赌协议，也称估值调整协议英文为ValuationAdjustmentMecha

6、nism（简称VAM），对赌协议主要是指投融资双方以某种约定的状态，如目标公司未来一段时间的财务绩效-公司盈利程度、净利润、利润增长度或者销售额等指标为条件，对各自的权利及义务进行明确划分的一种调整机制。　　一旦事先约定的状态无法达成，则投资方可以行使相应的权利来作为补偿，而若约定的条件未实现，融资方将享有相反的权利。其本质是私法上财产自我估值机制的一种形式。　　估值调整协议的基本内核体现如下：在私募股权投资中，为了避免融投资双方对被投资企业的价值争议不休，投资方与融资方暂时搁置争议，共同制定被投资企业未

7、来的业绩目标，根据共同制定的绩效目标对企业进行估值，事后再以被投资企业运营的实际绩效来调整企业的估值和各方的股权比例等事项的一种事先约定。　　估值调整协议的本意和出发点是对目标公司价值的重新评估，由于信息的不对称和目标公司未来盈利的不确定，为平衡融投资双方的权益，对目标公司有合适准确的定价，根据投资后一定期间内，目标公司的实际发展情况和经营绩效对原先的估值进行一定的调整或重估，以使投资方获得一个合适的投资价格，融资方获得一个合适的估值溢价。通常，对在赌协议中会事先约定未来3-5年被投资企业的业绩目标，由被

8、投资企业对将来一段时期内的经营业绩作出承诺，如果在相应时期内，被投资企业未能达到该业绩目标的，说明在投资时发生了高估，投资方则有权行使估值调整的权利。由融资方给予投资方现金补偿或者投资方以适当的低价甚至是象征性的1元获得由融资方补偿的股权。反之，若被投资企业在对赌期间，达到了事先约定的业绩目标，则由融资方行使估值调整的权利，由投资方以适当的低价向融资方让渡部分股权以弥补其因企业价值被低估而遭受的损失。　　3.2我国私募股权融资