股票市场羊群效应文献综述

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1、股票市场羊群效应文献综述一理论说明羊群行为本义指动物成群移动、觅食。后来这个概念被引申来描述人类社会现象，指与大多数人一样思考、感觉、行动，与大多数人在一起，与大多数人保持一致。以后，这个概念被经济学家借用来描述金融市场中的一种非理性行为。目前，关于羊群行为还没有统一的定义，国外学者的定义如下：Banerjee(1992)定义：在自己私人信息和其他人决策的基础上，个人决策者模仿或追随其他人的决定而不管自身的私人信息。Bikhchandani(2000)定义：投资者在交易过程中存在学习和模仿现象，从而导致他们在某段时

2、间内买入和卖出相同的股票。IMFWorkingPaper(2000)定义:当个人决策者在了解其他人的决策后，改变自己的决策，采取与其他人一致的决策。二国外股市羊群行为实证研究由于羊群行为对市场的稳定性和效率具有很大的影响，因此各国学者、投资部门和政府监管部门纷纷围绕本国金融市场对其进行实证研究。当前国外股市羊群行为实证研究可以分为两个方向:一类是以特定类型的投资基金为对象，通过分析他们的交易情况来检验其交易行为中是否存在羊群行为，由于共同基金、养老基金等机构投资者受到监管而必须定期公开持仓和交易信息，因此研究人员经

3、常是以这类机构投资者作为对象进行研究;另一类就是根据公开的市场数据，例如个股和市场收益率等，研究股市价格波动时股市整体是否存在羊群行为。2.1特定类型投资者羊群行为的实证研究这里的特定类型投资者主要指的是以共同基金、养老基金等为代表的机构投资者，通过分析他们的投资组合变动和交易情况来检验其是否存在羊群行为。其中比较有代表性的实证检验模型是Lakonishok，Shieifer和Vishny(1992)提出的LSV模型和Wermers(1995)提出的PCM模型。(1)LSV模型Lakonishok，Shieifer

4、和Vishny(1992)(以下简称LSV)在研究美国免税权益基金时提出LSV方法，他们使用一组基金经理同时买(卖)特定股票的一般倾向来测度羊群行为。Lakonishoketal(1992)研究发现基金羊群行为不明显，但是他们同时发现在小公司股票中的羊群行为要比大公司股票更加明显，原因可能是小公司股票信息披露相对较少，因而基金经理在进行决策时特别留意其他机构的投资行为。Grinblatt，Titman和Wermers(1995)运用LSV模型检验了1974年末至1984年末274家共同基金组成的投资组合数据，同样没

5、有发现明显的羊群行为，但是发现基金经理在买入过去表现较好的股票时的羊群行为倾向要比卖出过去表现不佳的股票时更加明显。该结论与其他研究成果一致，即基金一般都是动量交易投资者。在此基础上，Wermers(1994)在研究美国股市共同基金交易方式的规律性时，对羊群行为衡量指标做了一些修改和扩展，将其划分为买方羊群指标和卖方羊群指标，这样便可以考察基金在买卖股票时不同的羊群行为。研究结果发现共同基金中存一定的羊群行为效应，羊群行为指标均值只要比LSV(1992)的报告值稍大些，在统计上就是显著的。同时Wermers发现增长

6、型基金与国际基金在卖出小股票时表现出最明显的羊群行为;通过对市场股本的区分，Wermers发现基金对小型增长型股票的投资存在更多的羊群行为;并且Wermers指出在考虑了所有的基金之后，卖方市场比买方市场存在更多的羊群行为，这与Grinblattetal(1995)的研究结果不同。虽然LSV方法是最早关于羊群行为检验的实证方法，并且随后许多学者都使用了LSV方法，但是LSV方法也存在着一些不足:LSV仅仅使用买、卖双方的数量来衡量羊群行为，而没有考虑买卖的数量，可能低估了羊群行为的程度。(2)PCM模型Wermer

7、s(1995)运用投资组合变动度量方法(portfolio-changemeasure，以下称PCM法)来测量投资者交易在方向和力度上的羊群行为，该方法认为羊群行为可以通过不同基金经理在同一方向交易某些股票的程度来衡量，该强度用该股票占基金的比例大小变化来度量，从而克服了LSV模型的缺陷。Wermers(1995)运用PCM模型对1975一1994年间美国市场所有共同基金的季度权益资产数据进行检验，结果发现PCM的平均值为0.1855且统计上显著，同基金中存在羊群行为。2.2股市整体羊群行为的实证研究由于公开信息的

8、缺乏，LSV模型和PCM模型只能用来研究基金等定期公开持仓和交易信息的机构投资者，却无法对其他没有公开交易信息的投资者进行研究。因而对股市整体羊群行为进行研究时，LSV模型和PCM模型都无能为力。为了解决这一研究局限，国外学者开始尝试利用公开的交易信息(例如股票价格和市场收益率等)对股市整体羊群行为进行研究。这方面的研究建立起比较成熟的模型有CH模型，CCK