大类资产配置系列研究：中国流动性过剩转为短缺，概念、层次和度量

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1、目录1流动性的内涵及外延41.1什么是流动性41.2什么是流动性过剩/不足41.3流动性过剩的特征52流动性的分层及传导82.1流动性的三个层次82.2为何要划分成三个层面82.3不同流动性的相互关系103流动性的度量及管理123.1不同层次流动性指标123.1.1货币流动性的测量指标123.1.2银行流动性的测量指标133.1.3市场流动性的测量指标143.2中国流动性的度量163.2.1中国的货币流动性：由松到紧163.2.2中国的银行流动性：表观松、实际紧173.2.3中国的市场流动性：历史底

2、部193.3流动性管理现状及建议21图表目录图表1：2003、2004货币供给增速快，但股市低迷5图表2：现金持有量不断增加，M0快速增长6图表3：2015年M1高速增长，2017后增速下滑6图表4：2012-2016年M2增速显著高于GDP增速6图表5：M2具有先导性，M2快速增长带动M1和M07图表6：1999.10、2006.12M1M2交叉后M1高增长7图表7：2015.10M1和M2交叉后M1高增长7图表8：2006年以前金融机构超额准备金率偏高8图表9：存贷差不断扩大，不良贷款率早期偏高

3、8图表10：全球M2/GDP基本处于上升，中国偏高8图表11：M2、投资增速高于GDP，经济过热8图表12：国际交易中的货币使用占比9图表13：间接融资仍是重要融资渠道9图表14：金融市场参与者众多10图表15：货币流动性传导示意图10图表16：银行流动性与货币流动性的变化可能不同步11图表17：银行流动性与市场流动性的相互加强顺周期11图表18：市场流动性对货币流动性的影响作用12图表19：货币流动性的测量指标汇总13图表20：银行流动性的测量指标14图表21：市场流动性的测量指标15图表22：货

4、币供应增长率：M1、M216图表23：货币供给增速超过实体增速16图表24：M1在M2中占比长期向下17图表25：准货币规模不断提高17图表26：名义货币缺口2015年到顶点之后直线下滑17图表27：简化方法中的货币过剩率处于下降趋势已下滑至017图表28：总量：信贷/GDP长期高增长18图表29：监管：银行流动性比例不断提高18图表30：业务：存贷差增长率下滑19图表31：业务：资产负债表扩张率高位有所下滑19图表32：操作：超储率相对下滑处于低位19图表33：利率：同业拆借利率有所上行19图表3

5、4：换手率下滑，位于低位20图表35：Lhh指标反弹回升20图表36：MEC偏离程度增大，市场弹性下降20图表37：央行流动性管理三大方面21在2007年全球金融危机爆发之前，包括中国在内，世界范围内很多经济体均出现流动性过剩现象；金融危机爆发后，流动性过剩迅速转变为流动性短缺；为抵御金融危机，世界主要国家实施量化宽松政策，流动性短缺又变成流动性过剩；目前，随着美国的加息缩表，中国金融去杠杆，全球流动性退潮。流动性变化成为理论和实务界广泛关注的问题。同时，保持流动性合理稳定成为全球金融市场稳健运营的

6、指标之一。中国的货币政策很多都是围绕着流动性进行管理。但在实现这一目标之前，我们需要了解流动性的内涵及外延、度量方法、规模和程度等问题，从而实现有效合理的流动性调控目标和管理策略。1流动性的内涵及外延1.1什么是流动性流动性一词最早出现在凯恩斯的《通论》，他提出了“流动性偏好”和“流动性陷阱”。凯恩斯认为，相对其他资产，货币不需要转化为别的资产就可以进行支付清偿，故人们对货币产生一定的需求，而这种需求即“流动性偏好”。可见，凯恩斯认为流动性是一项资产转变为支付手段的难易程度。而这些资产中，货币是流动

7、性最强的一类资产，所以人们把货币和流动性联系在一起。不过除了货币，其他资产如活期储蓄、货币基金等流动性也很强，“流动性”一词使用范围越来越广泛。IMF在2000年制定的《货币与金融统计手册》里对流动性进行了定义，“流动性指的是金融资产在多大程度上能够在短时间内以全部或接近市场的价格出售”。相比于凯恩斯的定义，IMF增加了资产转变价格波动较小、价值损失最低的界定。若急需变现需要较大折扣，这仍属于流动性不足。中国在2006年第三季度的《中国货币政策执行报告》中对流动性进行了解释。从流动性本意出发，可以产

8、生市场流动性和宏观流动性的概念。市场流动性可以理解为在几乎不影响价格的情况下迅速达成交易的能力。而在宏观经济层面上，我们常把流动性直接理解为不同统计口径的货币信贷总量。居民和企业在商业银行的存款、银行承兑汇票、短期国债、政策性金融债、货币市场基金等其他一些高流动性资产，都可以根据分析的需要而纳入不同的宏观流动性范畴。可见，对于流动性的概念主要是从两个角度进行衡量，一个是货币的角度，倾向于用不同口径的货币供应量来衡量流动性；另一个是变通的角度，倾向于用到期日、转变能力等