大股东环境下的兄弟关联公司利益输送行为研究

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1、大股东环境下的兄弟关联公司利益输送行为研究摘要：兄弟公司间的利益输送行为受到大股东持股比例和上期业绩两者的交叉作用，对兄弟公司间的利益输送行为有显著影响。本文以我国主板上市公司2007-2011年的其他应收应付款数据为基础，对兄弟公司间资金占用与大股东持股比例、业绩间的关系进行了实证检验，以期为利益输送研究提供新思路，对推进上市公司的公司治理起到一定借鉴意义。关键词：大股东利益输送兄弟关联公司　　一、引言　　控股股东为了自身利益将公司的财产和利润转移出去的行为被称为“掏空（Tunneling）”（Johson等，2000）。关联公司通过上市公司其他应收应付款科目占用资金

2、是一种利益输送行为。国内由于大股东占用资金而陷入困境的上市公司也屡见不鲜，猴王股份、幸福实业、三九药业、济南轻骑等都是鲜明的例证。针对大股东占款严重的现象，《关于进一步做好清理大股东占用上市公司资金工作的通知》（证监发[2006]128号）规定大股东占用资金“务必在2006年底前偿还完毕”。自此，大股东对上市公司的资金占用受到了严格限制，这是否意味着大股东将采取其他方式掏空上市公司呢？　　在我国的特殊背景下，集团企业是上市公司的大股东，其中的非上市公司、“存续企业”是一个非常特殊的法人主体，它受制于集团公司（母公司），从而与上市公司“同辈”，但其规模、业绩都比股份公司差

3、（集团的优质资源都注入到上市公司）。为了使其存活下去，兄弟公司间的关联交易成为一个重要手段。本文对该类交易及其影响因素进行研究。　　二、研究假设　　本文中，利益输送是指控股股东为了获得控制权私利而侵占中小股东利益的行为。控制权收益包括私有收益和共享收益（Grossman和Hart，1988）。以往研究认为大股东对于控制权收益的选择取决于持股比例大小，即在持股比例较低时，控股股东更偏好获取私有收益；而当持股比例达到一定程度后，控股股东更倾向于创造共享收益（佟岩和王化成，2007）。但控制权私有收益和共享收益的划分只解释了利益输送的动机，却没有解释利益输送的可能性。我们认为

4、可能性存在于公司业绩。公司业绩对利益输送的影响可分为两方面，企业业绩不佳时，一方面可以反映企业在公司治理上存在不足，给大股东钻空子的机会，以不佳的公司财务状况为掩饰，掏空公司（韩德宗和叶春华，2004）；另一方面，公司业绩不佳，大股东为了避免“摘牌”或者失去再融资机会，产生强烈意愿，利用自身资源支持上市公司（Riyanto和Toolsema，2008）。但当公司业绩转好时，大股东有条件从中攫取私利，表现为大宗股票交易溢价的提升（Barclay和Holdemess，1989）。综上，大股东持股比例与公司业绩决定了大股东在关联交易中是否进行利益输送。　　关联交易是控股股东获

5、取控制权收益的一种方式。但我们需要注意，关联交易方式在近些年有所改变。由于关联交易中涉及转移定价等诸多问题，商品类关联交易本身已经受到证券监管部门的严格审查。在我国，针对大股东利用关联交易占款的严重现象，证监会曾多次发文规整此类问题，使得通过设立母子公司、在母子公司间交易来占用资金的做法得到有效控制。但上市公司与兄弟关联公司的交易却可以绕过法律监管。兄弟关联公司是指同一控制人下，集团内未上市的公司。这些公司有些是企业上市改制遗留下来的产物，有些是上市后资产重组后新产生的“家族成员”。但是这些存续企业只拥有非核心业务，并不具备生存的能力。此时，集团公司只能以各种形式帮助存

6、续公司，以期改变其财务紧张的局面，而兄弟间的关联交易也许也将变得“正常”。证监会对大股东占用上市公司资金的限制也可能会促使兄弟关联公司的利益输送。这种特殊形式的利益输送是在集团内部利益分配的过程，对上市公司来说，与兄弟关联公司的关联交易既可以是上市公司获取集团资源支持的依靠，又可以是大股东及实际控制人获取控制权私利的工具。王斌（2011）认为在我国企业集团中，“母子间”利益输送是显性的、而且极可能双向的（包括母对子的掏空和支持）；相反，集团同一控制人下“兄弟间”利益输送则更可能是隐性的、单向的（兄弟公司从股份公司取得“支持”）。也就是说，与关联公司的关联交易更多时候成为

7、了利益输送的工具。　　由此我们提出以下假设：　　假设一：如果大股东持股比例高，上市公司业绩好，则兄弟公司对上市公司无作为。　　假设二：如果大股东持股比例高，上市公司业绩差，则兄弟公司会支持上市公司。　　假设三：如果大股东持股比例低，上市公司业绩好，则兄弟公司会掏空上市公司。　　假设四：如果大股东持股比例低，上市公司业绩差，则兄弟公司对上市公司无作为。　　三、研究设计　　本文建立以下模型对上述4个假设进行检验。　　S=β1×ROA+β2×SH+β3×RS+控制变量+ε　　本文以兄弟关联公司与上市公司之间的其他应收款项净额（即“其他应收款”减