2019债市年度投资策略：方兴未艾，慎终如始

《2019债市年度投资策略：方兴未艾，慎终如始》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、CONTENTS01利率有底——中美利差不应也不必倒挂02美债、美股、美国经济依赖并影响美加息路径03利率债行情研判04三大主线主导信用债投资机会CONTENTS01利率有底——中美利差不应也不必倒挂中美利差持续压缩250.0200.0150.0100.050.00.0-50.0-100.0-150.0-200.0-250.0中美10y国债利差BP平均汇率:美元兑人民币8.58.07.57.06.56.05.52003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-0

2、12013-012014-012015-012016-012017-012018-015.05.004.003.002.001.000.00中债国债到期收益率:1年%中债国债到期收益率:10年%美国:国债收益率:1年%美国:国债收益率:10年%数据来源：Wind，中国银河证券研究院数据来源：Wind，中国银河证券研究院Ø2018年下半年以来，随着美联储加息进程加速，美元走强，人民币汇率贬值压力增加。Ø国内经济下行压力较大，融资需求萎缩，信用扩张不畅，央行维持相对宽松的流动性环境，国内无风险收益率曲线持续下移，10年期中美国债收益率利差从今年年初接

3、近150BP左右的高点不断压缩，一度达到24BP的较低位置。Ø目前的中美收益率曲线对比来看，短端已出现了收益率倒挂的现象，长端仍维持在30BP左右的较低水平。结论一、中美长债利差不应轻言倒挂2019债市年度投资策略Chinagalaxysecurities1234我们认为以下因素使中美利差不应轻言倒挂，否则将面临资本外逃带来的流动性风险和金融市场冲击，加大央行调控成本：Ø汇率贬值压力大：当前在美加息周期下，美元强势，同时，目前国内经济下滑风险较大，今年三季度GDP同比增速6.5%，创历史新低，社会融资增长乏力，人民币贬值压力下资本流出压力较大。Ø贸

4、易顺差下降趋势：经常项目，贸易顺差连续3年下降，FDI增速有所下降。随着中美贸易摩擦对外贸负面作用体现，未来，经常项目对外汇储备的贡献边际减弱。Ø资本市场开放程度提升加大金融市场冲击：份额虽小，但边际影响力大：通过QFII、RQFII、QDII、债券通等举措，资本项目开放程度有了较大的提升，资本的双向流动更加频繁，虽然体量不算大，QFII持股占A股比重不到2%，境外机构持有债券比例约为2%，但仍远远高于股灾等极端情况下的单日交易量。若在市场形成一致预期，流动性出现问题的情况下，境外机构若大幅减持，对市场的冲击仍然不容小视。Ø外储结构中，外债占比快速上

5、升，掩盖资本外逃压力：外汇储备总量虽然维持相对稳定，但外储结构发生重要改变，即使在2017年央行明显加强资本管制的前提下，外汇储备总量虽然相对平稳但外债占比上升，意味着资本外逃并没有被严格遏制，说明央行仍面临较大的资本外流压力。且美加息背景下，外债风险抬升。Ø全球视角：发达经济体与美长债利差倒挂，新兴经济体维持高利差。从最近的政策来看，政策也在立求增加中国债券的吸引力。自2018年11月7日起至2021年11月6日止，对境外机构投资境内债券市场取得的债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税。这相当于变相为外资机构提高了人民币债券收益率，有利于增加人民币

6、债券对外资机构的吸引力，降低资本外逃压力。结论二、中美长债利差不必要倒挂2019债市年度投资策略Chinagalaxysecurities1234对于实体经济的问题来讲，目前体现为融资需求不足和部分融资需求被政策抑制。Ø无风险利率的下行并未促进明显的信用扩张：下半年，虽然央行货币政策有所放松，但整体信用扩张不畅，社融增量大幅下降，主要是由于投放非标资产的委托贷款、信托贷款继续萎缩，而贷款增量却远远小于非标萎缩规模的原因造成的。Ø国内经济的结构性问题依赖结构性政策：从产业结构来看，土地和房产货币化导致的过度融资需求正在被抑制，这是产业结构调整的结果，

7、对于民营企业等结构性的融资问题，不仅是融资贵的问题，更重要的是融资可得性问题，都不能通过总量货币宽松解决。Ø货币政策需结构性宽松：因此，在上述客观条件的约束下和国内经济问题无法通过总量政策来解决的情况下，目前央行的政策没必要过度宽松，也没必要通过进一步通过压低中美利差甚至倒挂来压低长端无风险利率，而是要努力精准疏通货币传导过程中的阻塞问题。对于民营企业融资难题需要结构性精准支持，对于房地产相关的融资需求，未来目前过严的金融政策有望适度回归。结论三、货币政策及长债利率研判2019债市年度投资策略Chinagalaxysecurities1234Ø多重

8、权衡，央行货币政策将维持结构性宽松中美利差倒挂带来的资本外流压力将给央行增加更大的调控成本，给流动性带来更大