沪港通如何影响资本流动

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1、本中金公司报告仅授权给gaoyb@cicc.com.cn阅读。宏观经济研究2016年10月16日中国宏观周报沪港通如何影响资本流动？过去几周，尤其在8月中旬深港通宣布获批之后，沪港通南向资金明1显增加。同时，9月中国外汇储备降幅扩大，资本流出有所加剧。沪港通南向资金会消耗外储或使人民币承压吗？如果会，机制如何？联系人余向荣虽然沪港通对投资者来说是一个“闭环”，但本质上仍是跨市场资本流SAC执证编号：S0080115020007SFCCERef：BFA907动的通道。根据设计，投资者投入沪港通的资金将被锁定在

2、证券市场，xiangrong.yu@cicc.com.cn不能用于其他目的。卖出证券所得资金不能留存对方市场，而须回到其分析员梁红原始账户。投资者只能通过本地交易所和结算所参与对方市场，由中国SAC执证编号：S0080513050005证券登记结算有限责任公司（即中证登）和香港中央结算有限公司作为SFCCERef：AJD293彼此的特别结算参与方，各自代表其本地投资者对跨境交易进行结算。hong.liang@cicc.com.cn因此，虽由结算所处理，沪港通资金流动依然会涉及货币汇兑。投资者用本地货币通过沪

3、港通投资对方市场，而中证登和香港中央结算公司负责换汇与资金划拨。与此安排不同的是，在QDII/QFII机制下，QDII/QFII机构需自行完成资金兑换。此外，沪港通的一个重要安排是：所有人民币与港币间的兑换业务在香港离岸市场进行。因此，南向投资的结算需要中证登在香港市场卖出人民币并买入港币，这理论上会使离岸人民币汇率承压。在套利活动和（或）预期趋同的影响下，离岸人民币贬值将拖累在岸人民币汇率。如果央行想抵消这一汇率影响，就必须卖出外汇来支持人民币。从这个角度说，沪港通南向资金与传统的资本流出并没很大差别——

4、同样会导致汇率贬值或外储下降，或兼而有之。在实践中，沪港通南向资金对人民币汇率或外汇储备的影响相对有限：►相对中国外储和离岸人民币交易量，南向资金规模不算大。9月，沪港通南向资金流出507亿元（约合76亿美元），是该机制推出以近期研究报告来的单月最高（图表1），相当于当月中国外储降幅的40.4%（图表2）。但自沪港通推出以来，人民币向港币净流出累计1,500亿元（约•宏观经济

5、低基数与食品价格带动CPI回升，PPI合223亿美元），今年以来累计1,251亿元（约合186亿美元），均转正(2016.10.14

6、)不到中国外储的1%（图表3）。国际清算银行的调查数据显示，2016•宏观经济

7、出口增速大幅下滑，短期因素有一定年4月离岸人民币即期、远期、期货和期权合计日均交易量达5,001干扰(2016.10.13)亿元。南向资金额外带来的日均32亿元人民币（9月均值）对离岸•宏观经济

8、9月FOMC会议纪要：加息临近，谨人民币汇率的影响相对较小。防冲击(2016.10.13)►单向资金流出不会一直持续。沪港通下资本净流出受制于港股的估•宏观经济

9、地产降温对宏观经济影响几何？值，尤其是AH价差的变化。近期港股反弹，两地上

10、市股票价差已(2016.10.11)经有所收窄。而且港股是市场化发行体制，主要由机构投资者定价；•宏观经济

11、2016年10月3日~9日：调控政策股价如果过高会面临各种市场机制的制约。此外，南向资金过去似推出，地产成交应声而落(2016.10.11)乎随人民币贬值预期增加而增加——或是对后者的一个反应（图表•宏观经济

12、中国对外贸易结构新变化4）。虽然美元走强可能会使人民币承压，但我们认为，中国应该而(2016.10.10)且也会避免人民币在4季度及明年出现大幅贬值。更重要地，占香港市场很大部分的中国相关股票并

13、非对冲人民币汇率风险的有效工具。简之，市场力量会在某一时点逆转单向的资金流动。此外，现在的南向资金意味着未来的人民币需求。在沪港通的闭环机制下，卖出港股所得资金须重新换回人民币。内地投资者在境内市场的平均持股期仅为100天左右（今年至9月底）。从这点看，沪港通资金对人民币汇率或中国外储的影响是暂时的。总之，沪港通资金流出值得关注，但我们认为其外汇影响基本可控。1请参见我们2016年10月7日发布的中国央行观察《外汇储备降幅扩大》。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明本中金公司报告仅授权给gaoyb@cicc

14、.com.cn阅读。本中金公司报告仅授权给gaoyb@cicc.com.cn阅读。中金公司研究部:2016年10月16日图表1:9月沪港通南向资金流出达到507亿元的新高图表2:9月沪港通净资金流出相当于外储降幅的40.4%十亿元十亿美元南向资金流出北向资金流出*净资金流出60中国外汇储备月度降幅沪港通净资金流出12040100802060040-2020-400-60-2011/201402/201505/20