anbound-风险与机会-第157期

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1、风险与机会评估风险评估：造纸业“危机红利”恐难持久机会评估：聚焦新疆投资价值的唯一性风险与机会评估第157期2010年6月9日风险与机会评估分析结论：那些原料自给率足够低，或者竞争格局极度饱和的行业，从上游过度收缩中的获益时间不会太长。目前液晶面板、电子元器件以及一些金属品种的“危机红利”正趋于消失，风险评估机构有必要将目光聚集到那些仍未感受到危险的领域，譬如造纸业。事实上到了5月中旬，国内主要纸品种的价格升幅已逐渐微弱。如果5月份的宏观数据不支持更快的国内外需求回暖，造纸业还能否再借助原料高成本维持目前的毛利水平？在大宗商品普遍处于一轮低潮的二

2、季度末，考察木浆、纸浆价格的走势具有更重要的意义。应该说，2009年以来国际浆价和废纸价格出现如此大力度的反弹，下游需求复苏是一个重要原因，但危机期间商品浆产能的大力度削减导致的供应不足，起到的推动作用更加明显。然而随着亚洲和南美开始重启商品浆生产线，未来供需缺口的发展趋势是逐步收缩。自4月下旬以来，国际商品浆名义价格虽然坚挺，但国内实际成交价却开始下滑。随着突发事件影响开始消散，虚高的价格回落得非常迅速，也显示下游进货意愿并不如价格反映的那样旺盛。无论浆价短期内的变化方向如何，部分国内纸厂的利润空间已无法支撑这一剪刀差，从这个意义来看，造纸业的

3、“危机红利”可能结束得更快。风险评估：造纸业“危机红利”恐难持久TOP造纸业“危机红利”还能维持多久？从本次金融危机爆发、深化及缓解的过程中可以观察到，市场心理和流动性的双重紧缩往往超出合理范围，表现为投资和生产活动接近停滞。对于大多数并不与金融市场直接相关的制造业来说，这一非本行业基本面因素导致的供应缺口可以看作“危机红利”，这使得行业供需在“后危机时代”初期呈现出令人惊喜的缺口。然而那些原料自给率足够低，或者竞争格局极度饱和的行业，从上游过度收缩中的获益时间不会太长。目前液晶面板、电子元器件以及一些金属品种的“危机红利”正趋于消失，风险评估机

4、构有必要将目光聚集到那些仍未感受到危险的领域，譬如造纸业。根据中国造纸工业协会的数据，2009年全国纸及纸板产量为8640万吨，同比增长8.27%；消费量为8569万吨，同比增长7.99%。由于国内外纸品消费较危机期间明显反弹，造纸业不仅产销增速恢复到正常水平，盈利能力也在强力复苏。在上游木浆、废纸价格大幅上升的带动下，下游成品纸售价也一路走高。2009年至今造纸全行业毛利的强劲表现说明，即使是文化纸等已经供大于求的品种，也充分享受到了“危机红利”。今年1－4月，国内纸及纸板产量继续上升。4月份单月产量达到845万吨，同比提高13.6%；累计产量

5、为3128万吨，同比增幅为19.3%。4月当月产量除涂布类印刷用纸下滑、新闻纸小幅增加外，其他纸品产量均大幅上涨，涨幅最大的是瓦楞纸箱、箱板纸等包装产品。截至4月底，国内纸浆累计产量为718万吨，同比上升27.1%；其中4月份同比增加22%，环比增加1.6%，体现出造纸业的原料需求极其旺盛。今年一季度，欧洲和北美大部分纸品种的订单都出现增长，这使得全球木浆供应始终处于较紧张的状态。1月份全球纸品出口上升了46%，前2个月累计上升了44%。1月份CEPIFINE（欧盟文化纸协会）成员国的总发运量上升了11.5%，前2个月累计上升了7%。尽管绝对量还

6、没有恢复到危机发生之前的水平，但需求总体上已经进入止跌回升的通道。全球纸浆库存经历了去年11月份的最低点之后，今年2、3月份有所反弹，但仍低于2007年以来33天的平均值。由于智利地震等短期事件的冲击，3月份全球纸浆库存环比减少2天至28天。其中欧洲纸浆库存虽然较上月增加5%，仍大幅低于历史平均水平。在上游低库存的推动下，国内纸浆进口价和纸品出厂价也一路走高。4月底北方漂白软木牛皮浆（针叶浆）报价929美元/吨，环比3Anbound&Information，Page18风险与机会评估月份上涨了4.5%。硬木牛皮浆（阔叶浆）报价840美元/吨，环比

7、3月份上涨了6.5%。废纸的价格涨幅更大，美废4月份上涨10%以上。与此同时，成品纸相对2009年的价格低点也都有不同程度的涨幅。其中铜版纸、新闻纸、白卡纸、瓦楞纸、箱板纸分别上涨了28%、14%、24%、55%和32%，涨幅最小的双胶纸也有10%。如果这一轮原材料推动下的纸品涨价已经势弱，或者说下游意愿不再强烈到消化任何价格传导，那么大部分品种将不得不回到考察供需关系的基本面上。2009年造纸业固定资产投资增速有所放缓，并不说明去年全行业的投资热情抑制得很成功，而是大量项目因前景不明而放缓了建设进度，或暂时中止了扩产计划。事实上，国内中高档纸的

8、投资并未因金融危机而明显放缓。从各大企业披露的公开信息看，至少有近1000万吨的产能将在2010－2011年投产。今年大多数纸品种的供应